빅테크 부채 우려는 2028년까지 없다

나이스신용평가가 5대 빅테크 재무제표를 분석한 리포트를 내놨다. 결론은 빅테크들의 빚이 급증하고 있지만 2028년까지는 버틸 수 있다는 것이다.

권순우는 이 리포트를 소개하며 우려의 방향을 바꿔 잡는다. 우리가 쓰는 서비스가 이걸 모델로 삼는 구조인데, 빅테크가 돈을 너무 많이 빌려 갖고 돈을 못 벌어서 망하면 어떡하냐는 부분에 대한 우려는 2028년까지는 없어 보인다는 것이다. 그는 이 우려를 할 거면 차라리 오픈AI나 앤트로픽 같은 회사들이 실제로 돈을 벌어내느냐를 봐야지, 빅테크 걱정은 연예인 걱정만큼이나 할 필요가 없다고 말한다.

AI 종말론은 최근 반짝 떠오른 주제지만, 무슨 9천을 떠두는 유령처럼 계속해서 발목을 잡고 있다는 표현이 나온다. AI 투자 축소론은 뭐만 나오면 계속 축소한다는 식으로 반복된다는 것이다.

그런데 실적만 나오고 가이던스만 나오면 또 늘리는구나, 또 늘리고는구나 하는 구도가 계속 반복되고 있다는 것이 권순우의 진단이다.

미국 전체 GDP에 거의 30% 이상이 AI 투자라고 이야기될 정도다. 우리나라 명목 성장률이 두 자리 나는 것도 그 다섯 기업 덕분이라는 지적이 나온다.

메모리도 팔고 전력기도 팔고 가스터빈도 파는 것이 결국 다 AI 투자와 연결돼 있다는 얘기다. 이 숫자들은 AI 버블을 복잡하게 생각할 필요가 없다는 근거로 제시된다.

잉여현금흐름은 내가 돈을 벌어서 들어오는 돈과 설비 투자를 통해 나가는 돈을 뜻한다. 재무제표상의 이익과 다른 개념이고 현금흐름표에 나온다. 그렇게 봤을 때 이미 나가는 게 더 많아진 것은 사실이라는 게 권순우의 설명이다.

2024년 이후 연간 투자 증가율이 38%에서 209%로 확대됐다. 현금흐름 대비 투자액도 42%에서 95%로 상승했다.

개별 기업별로는 오라클이 2025년 기준으로 이미 현금흐름이 마이너스로 돌아섰다. 아마존과 알파벳은 각각 1분기·2분기의 순 유출 상황이 됐다. 메타는 상반기 기준 플러스이긴 하지만 전 대비 25%로 감소하는 흐름을 보였다.

이 지표를 왜 보느냐 하면, 유동성이 끊길까 봐다. 이익이 나느냐가 아니라 갚을 현금이 없으면 어떡하냐의 문제라는 것이다.

10억을 빌렸다고 해서 30년으로 분산을 하면 다음 달에 10억을 갚아야 되는 건 아니다. 그 부분을 면밀하게 보지 않으면 부채가 이렇게 크니까 망하는 거 아니냐는 시선이 나온다는 것이다.

신평사는 만기 조건 같은 것을 다 분석해 본 결과 단기에 갚아야 될 돈이 전체에 한 10% 미만이고 이게 30년으로 분할돼 있기 때문에 당장의 생존에는 크게 문제가 없는 것으로 봤다.

아마존도 채권 발행이나 유상증자를 할 때마다 말이 나온다. 증자를 하면 문제가 되고 채권을 발행하면 빚 늘어난다며 난리가 난다는 것이다. 신용평가사는 오히려 적절한 시점에 선제적으로 유동성을 확보한다는 차원에서 높게 평가한다.

다만 유동성이 생기면 단기에 갚아야 될 돈도 또 생긴다는 점은 함께 짚인다.

메타에 현금이 많이 줄어들고 있다는 점은 우려할 만한 부분이다. 그럼에도 자체 데이터센터를 사업화하지 않고도 그 정도 실적을 냈다는 점은 특이하다는 평가와, 유동성을 좀 더 확보할 여지가 생긴다는 평가가 함께 나온다.

주의할 점은 디폴트가 아니라 현금흐름이 좋지 않다는 것이다. AI 데이터센터 순투자를 많이 하다 보니 그 부분이 많지 않고, 그러다 보면 주주환원이 줄어들 수 있다. 마이크로소프트·메타의 주주환원이 줄 수 있다는 부분을 신평사들은 염두에 두고 신용평가를 한다. 급한 상황이 되면 주주환원보다 돈 갚는 게 더 중요해진다.

수주잔고는 앞으로 데이터센터를 사겠다고 예약한 고객을 뜻하는데, 1년 사이 고객이 확실하게 늘고 있다는 신호로 읽힌다. 수주잔고는 앞으로 나에게 데이터센터를 사겠다고 얘기한 사람을 뜻한다.

1년 사이에 확실하게 고객들이 많이 생기고 있다는 신호이고, 클라우드만 보면 한 다섯 배 정도 수준이라는 것이다.

오라클은 고객이 대부분 오픈AI다. 약속돼 있는 계약상으로 보면 오라클의 성장성이 제일 높아 보이는데, 그럼에도 불구하고 제일 취약해 보이는 이유도 오픈AI에 너무 치중돼 있다는 점이다.

수주잔고에 서비스를 공급해야 하는 부담도 함께 지적된다.

핵심은 엔드유저가 얼마나 돈을 내느냐의 문제다. 엔드유저가 돈을 내는 부분들에 대해서는 그래도 이 지출을 계속 늘리고 있다는 얘기들이 나온다.

엔트로픽 같은 곳은 이미 플러스가 나고 있다. 빅테크 투자를 고민했던 부분들은 어느 정도 해소됐고, 오히려 엔드유저의 지불 여력이 우려로 남는다.

서비스 업체가 무슨 LLM을 썼는지 소비자가 어떻게 알겠느냐는 것이다.

가격이 저렴하면서 비슷한 결과를 내놓으면 사용자는 그냥 쓸 수 있다. 한국은 챗GPT를 쓰고 제미나이를 쓰는데, 이는 모델과 서비스가 연계돼 있어 쓰는 서비스가 곧 모델이 되는 구조이기 때문이다.

다른 서비스 업체가 잘 만든 서비스를 내놓고 뒤에 모델이 중국산이면 소비자가 인식하지 못한 채 대체될 수 있다. 다만 아직까지 그런 흐름이 나타나고 있지는 않다.

2025년에서 2030년 사이 데이터센터의 설비 규모가 52GW에서 100GW로 늘어난다. 작년 대비 두 배가 늘어난다는 것이고, 전력 소비량도 22GW에서 42GW로 거의 두 배 가까이 폭증하게 될 것이라는 전망이다.

이 수치는 데이터센터만 기준이며, 증가를 주도하는 것도 데이터센터 쪽이다. 재생에너지 사용 때문에 생기는 전력망 부담도 있다.

미국은 전체 전력기기의 90% 이상을 수입하고 있다. 병목 중 하나인 절연 처리는 볼트·너트까지 셀룰로즈 재질이고 쇠가 들어가지 않아 100% 수작업이다.

이주호 기자는 40년간 변압기 내부 절연 처리를 해온 숙련공을 직접 만나고 왔다. 숙련공을 육성하는 데 5년 차쯤 되면 막내 취급 정도를 받는다는 얘기가 나오고, 중국인·미국인은 손가락이 두꺼워 잘 못한다는 얘기도 있었다. 수요는 갑자기 늘었는데 인력 양성이 그에 못 미친다는 것이다.

부품인 초고압 부싱은 리드 타임이 3년 정도 밀려 있다. 부싱은 변압기 위에 안테나처럼 삐죽 솟은 쪼글쪼글한 부분으로, 주문하면 3년을 기다려야 한다.

고사양 전기강판도 부족하다. 미국의 전기강판 만드는 곳은 한 곳뿐이다. 그마저도 초고압에는 적합하지 않아 한 절반 정도를 일본에서, 한 절반 정도를 한국에서 공급받고 있다.

우리나라에서는 대표적으로 포스코가 이걸 만들기 때문에 이 부분들에 대해서는 한국이 굉장히 유리한 상황이라는 평가다.

규모는 2060GW이고, 2020년 대비 두 배 이상 확대된 규모다.

송전망 연결을 기다리는 발전 수요가 2060GW라는 것이다. 이전에 1년에 50GW 정도 연결 가능하다는 얘기가 있었다.

대기가 늘어난 만큼 전력기 수요는 앞으로 50년은 있을 것이라는 전망이 나온다. 3년 얘기는 3년 넘어가면 주문을 안 한다는 의미다.

미국 기준 1위는 멕시코이고 한국은 그다음이다. 미국에 있던 전력기 업체들이 수익성 문제로 멕시코로 공장을 이전한 곳이 꽤 있다. 멕시코가 전통적 1위인 가운데 한국이 빠르게 따라잡아 2위로 올라선 것이다.

출연진은 신용평가사보다 더 공격적인 뷰를 본다. 병목 전환 속도가 더 빨라질 수 있다는 것이다. 지금은 발전소 옆 배전반을 얘기하지만 그때 가면 발전소 옆 배전반 플러스 송전까지 구축돼 배전반 양쪽으로 병목이 나올 수도 있다고 본다.

뉴스·취재 중심으로 준비한 이야기를 나눈 뒤 나이스신용평가 리포트로 넘어가 빅테크 재무 분석과 전력기기의 앞으로의 현황을 다뤘다.

헤드라인만 보고 나면 빚이 이렇게 많은데 과연 투자가 계속 지속될 수 있겠어 하는 의문이 들지만, 재무를 직접 보는 사람들은 빨리 갚아야 되는 건 10%고 30년으로 나눠놨다고 본다. 과연 지금 당장 무너질 만한 위기인지 냉정하게 볼 시간이었다는 정리다.