30년간 시장 겪었지만 이런 장세 처음…韓 증시 7월 급락, 왜 유독 한국만 부러졌나

김학균 신영증권 리서치센터장은 지난 7월 한국 증시가 이례적인 모습을 보였다고 지적했습니다. 코스피 지수가 연간 100% 상승했음에도 불구하고, 상장된 2,500개 종목 중 약 1,900개 종목이 하락세를 기록했습니다. 이는 글로벌 금융위기나 코로나 팬데믹과 같은 심각한 경제 위기 상황에서도 보기 어려웠던, 전례 없는 '공중전'과 같은 장세였다고 평가했습니다.

그는 IMF 외환 위기, 2008년 글로벌 금융 위기, 2020년 코로나19 팬데믹을 모두 겪었지만, 이처럼 대다수 종목이 하락하는 장세는 처음이라고 강조하며, 투자자들이 큰 혼란을 겪었을 것이라고 덧붙였습니다.

7월 한국 증시의 하락폭은 외환 위기, 2008년 리먼 사태, 2020년 코로나 팬데믹 등 경제 위기급 상황에서나 나타났던 수준이었습니다. 그러나 김학균 센터장은 이 정도의 급락에도 불구하고 현재 한국 경제에 과거와 같은 심각한 위기 징후는 보이지 않는다고 분석했습니다.

그는 통상적으로 이 정도 하락이 발생하면 경제 전반에 걸친 큰 문제가 동반되기 마련인데, 이번 7월 장세는 그러한 배경 없이 발생한 특이한 현상이라고 설명했습니다. 이는 시장의 구조적 변화와 특정 부문의 문제로 인한 것임을 시사합니다.

글로벌 주요 증시가 강세를 보인 반면 한국 증시만 홀로 무너진 이유로 김학균 센터장은 한국 산업 구조가 메모리 반도체에 과도하게 집중되어 있기 때문이라고 진단했습니다. 미국 S&P 500 지수는 사상 최고치를 경신하며 연간 약 13% 상승했으며, 프랑스와 독일 증시 역시 사상 최고치를 기록했습니다.

반면 한국은 고점 대비 급락했음에도 연간 상승률이 49~50%에 달해, 오를 때 많이 오르고 떨어질 때도 급하게 떨어진 모습을 보였습니다. 이러한 급격한 변동성의 원인을 메모리 반도체 업황의 급락에서 찾았습니다.

메모리 반도체 업황 부진은 한국만의 문제가 아니라 글로벌 메모리 반도체 기업 전반에 걸쳐 나타났습니다. 일본의 키옥시아는 60% 이상 하락했고, 미국의 샌디스크 역시 50% 넘게 주가가 밀렸습니다.

김 센터장은 글로벌 증시 전체가 조정을 받은 것이 아니라, 강세장 속에서 메모리 반도체 계열 기업들이 유독 심하게 하락했다고 설명했습니다. 한국은 이러한 메모리 반도체 산업 비중이 높기 때문에, 이 부문의 부진이 한국 증시 전체를 휘청거리게 만들었다고 분석했습니다.

삼성전자와 SK하이닉스에 대한 자금 쏠림 현상이 개인 투자자들의 피해를 키웠다는 분석이 나왔습니다. 김학균 센터장은 이 두 기업에 대한 일종의 '고립' 현상이 매우 이상한 형태로 전개되었다고 설명했습니다. 전통적인 가치 투자 관점에서 메모리 반도체 기업은 이익 변동성이 크고 비즈니스의 안정성이 떨어진다고 여겨져 탐탁지 않은 종목으로 분류됩니다.

메모리 반도체는 실적 예측이 어렵고, 벌 때는 많이 벌지만 예상치 못하게 무너지는 경향이 있어 가치 투자자들이 선호하는 유형은 아니었습니다.

그럼에도 불구하고 많은 가치 투자자들이 삼성전자와 SK하이닉스에 투자하게 된 배경에는 두 기업의 상대적인 저평가 매력이 작용했습니다. 김학균 센터장은 자신의 주변에서도 많은 가치 투자자들이 삼성전자나 하이닉스로 향했다고 언급했습니다.

이들은 비록 변동성이 크지만, 내년 실적 기준으로 주가수익비율(PER)이 3배 정도로 낮고 장기 공급 계약이 늘어나는 추세에 주목했습니다. 즉, 시장 내 다른 종목들에 비해 삼성전자와 SK하이닉스가 가장 싸다고 판단했던 것입니다.

삼성전자와 SK하이닉스가 과거와 다른 모습을 보인 것은 두 가지 유형의 투자 자금을 동시에 흡수했기 때문입니다. 김학균 센터장은 이 두 기업이 싼 주식을 선호하는 가치 투자자들의 자금을 흡수했을 뿐만 아니라, 코스닥 시장 등에서 높은 기대 수익률을 추구했던 투자자들의 자금까지 끌어들였다고 분석했습니다.

지난해 저점 대비 삼성전자는 7배, SK하이닉스는 10배 넘게 주가가 상승하면서, 고수익을 기대하는 투자자들까지 이들 종목으로 유입된 것입니다. 이는 두 반도체 대형주가 시장의 다양한 투자 심리를 대변하는 자금 흐름의 중심이 되었음을 의미합니다.

삼성전자와 SK하이닉스에 투자하지 않았던 투자자들은 이미 시장에서 소외되는 경험을 했습니다. 이 두 종목이 급등하는 동안 다른 종목들은 상대적으로 부진했기 때문입니다. 김학균 센터장은 이러한 소외 현상이 이어진 후, 7월에는 삼성전자와 SK하이닉스마저 하락하면서 모든 투자자들이 큰 타격을 입었다고 설명했습니다.

이는 특정 대형주에 대한 쏠림 현상이 심화되면서 시장 전반의 건전성이 약화되었음을 보여주는 결과입니다. 결국 쏠림 현상이 해소되는 과정에서 광범위한 투자자들이 피해를 입게 된 것입니다.

투자의 본질에 대해 찰리 멍거는 “투자가 인내심이 약한 사람으로부터 인내심이 강한 사람으로 돈이 넘어가는 속성이 있다”고 말했습니다. 이는 시장의 변동성 속에서도 장기적인 관점을 가지고 기다릴 줄 아는 투자자가 결국 승리한다는 점을 강조하는 명언입니다.

삼성전자 주가는 1975년 상장 이후 6월 말까지 무려 7,000배 상승하는 경이적인 기록을 세웠습니다. 그러나 김학균 센터장은 이 모든 상승을 온전히 누린 투자자는 창업주 일가 정도일 것이라며, 일반 투자자가 중간에 주식을 계속 보유하기는 매우 어려웠을 것이라고 설명했습니다. 주가가 오를 때마다 매도하는 경향이 있기 때문입니다.

그럼에도 불구하고 10년 전과 비교하면 12배, 5년 전과 비교해도 4배나 상승하는 등 장기적으로는 탁월한 성과를 보였습니다. 하지만 삼성전자와 같은 예외적인 성공 사례마저도 이익의 부침이 매우 컸음을 강조하며, 투자에 있어서 이러한 변동성을 이해하는 것이 중요하다고 언급했습니다.

김학균 센터장은 주식 투자를 단순히 사고파는 행위가 아니라 기업과 '동업하는 것'이라는 철학을 제시했습니다. 그는 돈을 버는 데 정답이 없으며, 트레이더로서 사고팔아 수익을 낼 수 있다면 좋지만, 그런 자질을 가진 투자자는 많지 않다고 지적했습니다.

대부분의 투자자는 기업의 가치를 깊이 고민하고, 그 기업과 함께 성장한다는 마음으로 동업하듯이 투자해야 한다고 강조했습니다. 이는 장기적인 관점에서 기업의 본질적인 가치를 보고 투자하는 것이 중요함을 의미합니다.

김학균 센터장은 장기 투자가 항상 수익을 보장하는 것은 아니라는 점을 강조하며, 관련 데이터를 제시했습니다. 그가 직접 데이터를 분석한 결과에 따르면, 2016년 6월 말 코스피 지수가 1,970이었고 2026년 6월 말(급락 전)에는 8,400으로 약 4.3배 상승했습니다. 이는 지수만 보면 장기 투자가 성공적이었다고 볼 수 있습니다.

그러나 같은 기간 동안 개별 종목을 살펴보면, 상승한 종목은 573개에 불과했고, 하락한 종목은 무려 1,274개에 달했습니다. 즉, 코스피 지수가 크게 올랐음에도 불구하고 절반 이상의 종목은 오히려 하락했다는 것입니다. 이 데이터는 단순히 '묻어두는' 장기 투자가 모든 투자자에게 만능 해법이 될 수 없음을 시사하며, 종목 선정의 중요성을 다시 한번 상기시킵니다.

모든 투자자에게 장기 투자가 최선의 답은 아니라는 판단 아래, 김학균 센터장은 주가 지수에 투자하는 패시브 투자의 중요성을 강조했습니다. 특히 주식 시장에 많은 신경을 쓸 여유가 없는 투자자들에게는 자산의 일부를 패시브 펀드나 ETF 형태로 가져가는 것이 현명하다고 조언했습니다. 그는 전체 자산의 30% 정도, 또는 더 나아가 절반까지도 패시브 투자를 고려할 것을 권했습니다.

이는 개별 종목 선정의 어려움과 장기 투자의 위험성을 고려할 때, 시장 전체의 흐름에 동참하는 방식이 더 안정적이고 현실적인 대안이 될 수 있다는 시각을 반영합니다. 패시브 투자는 시장 평균 수익률을 추구하며 개별 종목의 리스크를 분산하는 효과가 있습니다.

김학균 센터장은 주식 투자에 있어서 '회의주의자'가 되는 것이 중요하다고 역설했습니다. 그는 비관주의와 회의주의가 다르다고 설명하며, 비관주의가 세상을 나쁘게 보는 시각이라면, 회의주의는 현실을 냉정하게 인식하고 의심하는 태도라고 구분했습니다. 세상과 투자는 기본적으로 낙관론에 기반해야 하지만, 이 낙관론이 중간중간 굴곡 없는 고속도로와 같다고 생각하면 현재와 같은 변동성 큰 장세를 견디기 어려울 것이라고 지적했습니다.

따라서 투자자는 무조건적인 낙관보다는 현실적인 회의주의를 가지고 시장의 위험과 변동성을 인지해야 한다는 메시지입니다.

김학균 센터장은 앞으로의 주식 시장이 '안 가본 길'이 될 것이며, 변동성이 더욱 커질 것이라고 전망했습니다. 그는 과거에는 상상하기 어려웠던 일이 벌어지고 있으며, 예를 들어 한국의 메모리 반도체 기업들이 막대한 돈을 벌어도 시장은 여전히 의심의 눈초리를 보낸다고 지적했습니다. 이제는 돈을 버는 것이 본질이 아니라, 그 이면에 있는 구조적 문제와 불확실성이 더 중요해진다는 의미입니다.

그는 시장이 예전처럼 예측 가능하거나 안정적인 경로를 따르지 않을 것이라고 강조하며, 이러한 변화에 투자자들이 적응해야 한다고 조언했습니다. 과거의 경험이나 공식이 더 이상 통하지 않는 새로운 환경이 펼쳐질 것이라는 경고입니다.

현재 시장은 기업들이 전례 없는 이익을 창출하는 상황임에도 불구하고 우려가 끊이지 않는 양상을 보입니다. 김학균 센터장은 기업이 엄청난 돈을 벌고 있음에도 불구하고, 이러한 이익이 지속 가능한지에 대한 걱정이 존재한다고 언급했습니다. 특히 중국의 반도체 산업 도전과 같은 외부 요인들이 이러한 우려를 더욱 증폭시키고 있습니다.

이러한 걱정은 단순히 단기적인 실적에 대한 것이 아니라, 장기적인 산업의 판도 변화와 경쟁 심화에 대한 근본적인 불안감에서 비롯됩니다. 기업의 실적이 좋더라도 미래의 불확실성이 크다면 투자자들의 불안감은 해소되지 않는다는 점을 보여줍니다.

AI 생태계는 그 복잡성 때문에 불안정성이 높다는 지적이 나왔습니다. 김학균 센터장은 현재 대형 언어 모델을 개발하는 앤스로픽이나 제미나이와 같은 주요 플레이어 중 어느 한 곳이라도 '망해도 안 되고', 반대로 '너무 잘돼도 안 된다'고 설명했습니다. 이는 AI 생태계가 특정 기업에 의해 독점되거나, 반대로 주요 기업이 실패할 경우 전체 생태계가 흔들릴 수 있기 때문입니다.

만약 특정 기업이 너무 잘돼서 승자가 되고 2등과 3등이 뒤처지게 된다면, 과연 생태계에 대한 투자가 지속될 수 있을지 알 수 없다는 불확실성을 제기했습니다. 이는 AI 산업의 미래가 단순히 기술 발전을 넘어, 시장 구조와 경쟁 환경의 균형에 크게 좌우될 것임을 시사합니다.

김학균 센터장은 소프트웨어 기업 오라클의 특이한 재무 구조를 예시로 들며, 현대 기업의 가치 평가에 대한 새로운 관점을 제시했습니다. 오라클은 부채 비율이 500%가 넘는 높은 부채를 가지고 있음에도 불구하고, 자기자본이익률(ROE)이 약 100%에 달하는 역설적인 모습을 보입니다.

이는 오라클이 지난 4~5년 동안 벌어들인 순이익보다 자사주 매입과 배당을 통해 주주들에게 더 많은 돈을 환원했기 때문입니다. 결과적으로 자기 자본이 축적되지 않고 오히려 줄어드는 상황에서, 높은 이익이 나면 ROE가 비정상적으로 높아지는 현상이 발생합니다. 이러한 재무 구조는 전통적인 기업 가치 평가 방식으로는 설명하기 어려운 현대 기업의 특징을 보여줍니다.

AI 비즈니스 모델이 '중국화'될 수 있다는 우려가 제기되었습니다. 김학균 센터장은 중국화의 본질이 '돈을 못 버는 것'이라고 설명하며, 중국은 사회주의적 자원 배분으로 인해 모두가 이익을 내기 어려운 구조로 귀결된다고 지적했습니다. 이는 민간 기업들이 경쟁을 통해 이익을 창출하기 어려운 환경을 의미합니다.

AI 산업에서도 이러한 현상이 발생할 수 있다는 경고입니다. 특정 기술이나 서비스가 아무리 뛰어나도, 과도한 경쟁이나 정부의 개입 등으로 인해 모두가 돈을 벌지 못하는 상황이 올 수 있다는 것입니다. 심지어 중국이 1등을 차지하더라도 기업들의 ROE가 낮아 아무도 수익을 내지 못하는 결과로 이어질 수 있다고 전망했습니다.

김학균 센터장은 삼성전자와 SK하이닉스와 같은 기업들이 많은 이익을 창출한 만큼, 주주들에게 어떻게 이익을 환원할지에 대한 명확한 판단이 중요하다고 강조했습니다. 그는 주주 환원 정책이 의미 있는 수준으로 이루어지는 회사의 주식은 이제 쉽게 곤두박질치지 않을 것이며, 이는 주가에 '바닥을 잡아주는' 역할을 할 것이라고 설명했습니다.

이는 과거처럼 기업이 이익을 내부 유보하거나 재투자에만 집중하는 것을 넘어, 주주 친화적인 정책을 통해 투자자들의 신뢰를 확보하는 것이 중요해졌다는 인식을 반영합니다. 특히 변동성이 커진 시장 환경에서 주주 환원은 주가의 하방 경직성을 확보하고 투자 매력을 높이는 핵심 요소로 작용할 것이라는 분석입니다.

기업이 자사주 매입, 배당 확대 등을 통해 주주 가치를 높이는 노력을 보이면, 장기적인 투자자들을 유치하고 주가 안정화에 기여할 수 있습니다. 이는 단순히 이익 창출을 넘어, 기업 경영의 중요한 부분으로 자리 잡아야 할 부분입니다.

김 센터장은 이러한 주주 환원 정책이 미래 시장에서 삼성전자와 SK하이닉스의 주가가 안정적으로 유지될 수 있는 중요한 기반이 될 것이라고 거듭 강조했습니다.