김학균 신영증권 센터장 "7월 증시 하락은 30년 경험에 없던 공중전… 삼성전자·SK하이닉스에만 자금 쏠린 탓"

김학균 신영증권 리서치센터장은 지난 7월 국내 증시 하락을 30년간 경험한 적 없는 '공중전'이라고 평가했다. 그는 1996년 증권사 입사 이후 외환위기, 글로벌 금융위기, 코로나19 팬데믹 등 여러 격랑의 시간을 겪었지만, 7월의 하락은 처음 겪어보는 현상이었다고 말했다.

"우리가 격랑의 시간을 보내고 있는 거 같아요. 제 짧은 경험상으로는 지난 7월은 처음 경험해 본 처음 경험이죠. 제가 96년도에 증권사에 입사하고 거의 신입사원 때 외환위기를 겪었거든요. 97년 98년도의 주가 흐름을 보면서 아주 험한 걸 봤다, 그래서 살면서 뭐 글로벌 금융위기, 코로나 이런 거 겪었는데 산전수전 공중전도 제가 본 거 아닌가 생각했는데 공중전을 못 봤던 거예요."

김학균 센터장은 보통 경제 위기급의 큰 사건이 있을 때 증시가 크게 하락하는 것이 일반적이라고 언급했다. 과거 외환위기, 2008년 리먼 사태, 2020년 코로나 팬데믹과 같은 미증유의 사태 때 유사한 하락이 나타났다고 설명했다. 그러나 7월에는 이러한 경제 위기급 사건이 없었으며, 미국 주요 지수나 프랑스, 독일 증시가 사상 최고치를 경신하는 상황에서 오직 한국 증시만 하락했다고 지적했다.

"보통은 이 정도 떨어지면 경제 위기급 일이 있을 때 이 정도 빠지는 게 정상 아닙니까? 이렇게 빠졌던 게 딱 세 번밖에 없어요. 외환위기 때, 또 2008년 리먼 사태 때, 2020년 코로나 팬데믹 때도 정말 미증유의 대역병이었잖아요? 이제 그럴 때 이런 식의 하락이 나타나는데 그런 건 아니었으니까요. 그리고 또 글로벌 증시가 전체적으로 또 무너진 거 아닙니다. 뭐 미국의 주요 지수들 기본적으로 사상 최고치 모르잖아요? 또 프랑스, 독일 사상 최고치예요. 근데 오직 한국만 이제 부러졌는데."

김학균 센터장은 7월 증시 하락의 주요 원인이 메모리 반도체의 급락 때문이라고 분석했다. 그는 전 세계 시장이 무너지지는 않았지만, 메모리 반도체 관련 기업들이 심하게 타격을 받았다고 설명했다. 예를 들어, 일본의 키옥시아는 60% 이상, 미국 기업인 샌디스크는 50% 이상 주가가 밀렸다.

이러한 현상은 글로벌 증시가 전반적으로 조정을 받은 것이 아니라, 강세장 속에서 메모리 반도체 계열이 심하게 부러진 것이라고 김 센터장은 진단했다. 한국은 메모리 반도체 산업의 비중이 높기 때문에 이러한 급락이 시장 전체에 영향을 미쳐 휘청거리게 만들었다고 덧붙였다.

김학균 센터장은 삼성전자와 SK하이닉스에 대한 비정상적인 자금 쏠림 현상이 발생했다고 지적했다. 전통적인 가치 투자자 관점에서 메모리 반도체 기업은 이익 변동성이 커서 탐탁지 않지만, 많은 가치 투자자들이 삼성전자와 SK하이닉스를 매수했다고 설명했다. 이는 내년 실적 기준으로 주가가 싸 보이고, 장기 공급 계약 증가 등의 요인이 작용했기 때문이다.

또한, 코스닥 시장에서 높은 기대 수익률을 추구하던 투자자들의 자금도 삼성전자와 SK하이닉스로 유입되었다. 작년 저점 대비 삼성전자는 7배, SK하이닉스는 10배 넘게 오르는 등 이들 종목이 높은 수익률을 기록하면서 다양한 투자자들의 자금을 흡수했다는 분석이다.

이러한 현상은 삼성전자와 SK하이닉스가 '가장 싼 주식'으로 인식되어 가치 투자자들의 자금을 끌어모으는 동시에, 높은 기대 수익률을 좇는 코스닥 투자자들의 자금까지 흡수하는 이례적인 양태로 전개되었다.

"삼성전자와 SK하이닉스에 대한 일종의 고립이 굉장히 이상한 양태로 전개가 된 거 같아요. 왜 그러냐면 전통적인 가치 투자자 관점에서 메모리 반도체 기업은 조금 탐탁지 않아요. 왜냐하면 이익의 변동성이 너무 크고 벌 때 많이 벌고 생각지도 못하게 무너지고 이걸 예상하는 게 되게 힘드니까 비즈니스의 안정성이 상당히 떨어지는 속성이 있어요. 그런데 제 주변에도 많은 가치 투자를 지향했던 사람들이 삼성전자나 하이닉스로 산 분도 많아요. 왜냐하면 어쨌든 변동성 크다, 그러면 그래도 내년 실적 기준으로 한 세 배 정도 되고 장기 공급 계약도 늘어나고 그러니까 어떻게 보면 삼성전자, SK하이닉스가 제일 쌌어요. 그러니까 싼 주식 선호하는 사람들의 자금도 흡수했고 작년 저점 대비해서 삼성전자 일곱 배, SK하이닉스 열 배가 넘게 올랐어요. 코스닥 같은 데서 투자를 하면서 기대 수익률 높았던 사람들도 글로 갔고."

김학균 센터장은 주식 투자를 동업하는 방식으로 접근해야 한다고 강조했다. 패닉 상황에서도 주식을 바라보는 관점이 달라질 수 있도록 자신의 돈으로 투자해야 한다고 조언했다. 또한, 높은 변동성을 감내할 수 있는 수준의 포지션을 잡는 것이 중요하다고 덧붙였다.

그는 트레이더의 자질을 가진 사람은 많지 않으므로, 투자자가 기업과 동업한다는 마음으로 접근하고, 자신이 감내할 수 있는 범위 내에서 투자하는 것이 중요하다고 설명했다.

김학균 센터장은 모든 투자자에게 장기 투자가 답은 아니라고 설명했다. 그는 자산의 일부를 주가 지수에 투자하는 패시브 투자를 병행할 것을 권고했다. 신경 쓰기 어려운 투자자라면 자산의 절반 정도를 패시브 투자에 할애하는 것이 좋다는 의견이다.

이러한 방식은 개별 종목의 변동성에 대한 부담을 줄이고, 시장 전체의 성장을 따라갈 수 있는 방법이라고 김 센터장은 덧붙였다. 이는 투자 방식의 다각화를 통해 위험을 분산하고 안정성을 추구하는 전략의 하나로 제시되었다.

김학균 센터장은 삼성전자가 내년까지 합치면 설립 이후 벌어들인 돈의 50% 이상을 명목 기준으로 벌게 될 것이라고 예상했다. 그는 이러한 현상이 우리가 가보지 않은 길을 가는 것과 같다고 설명했다.

삼성전자의 주가가 7배나 올랐지만, 돈을 벌어도 걱정하는 상황이 나타나고 있다고 김 센터장은 덧붙였다. 이는 기업의 실적과 주가 흐름 사이에 복합적인 요인이 작용하고 있음을 시사한다.

김학균 센터장은 AI 생태계에서 대형 언어 모델을 개발하는 앤스로픽, 재미나이, 훈아 등 기업들의 상황이 모두 위험 요소가 될 수 있다고 우려했다. 특정 기업이 망해도 안 되지만, 반대로 특정 기업이 너무 잘돼서 1등이 탄생하고 다른 기업들이 도태되는 상황도 바람직하지 않다고 설명했다.

누가 1등이 되어 생태계를 장악하게 되면, 나머지 기업들에 대한 투자가 계속될지 알 수 없기 때문에 AI 생태계의 지속적인 발전이 저해될 수 있다는 분석이다.

김학균 센터장은 중국의 AI 산업화에 대해 '중국화'의 본질은 돈을 벌지 못하는 것이라고 지적했다. 그는 과거 태양광, 배터리 산업에서 중국이 시장을 장악했음에도 불구하고 효율적인 자본 투입이 이루어지지 않아 아무도 돈을 벌지 못했던 사례를 들었다.

중국은 사회주의적 방식으로 자원을 몰아붙여 특정 산업에서 1등이 되기도 하지만, 이러한 방식은 높은 ROE(자기자본이익률)를 달성하기 어렵고 결국 아무도 돈을 벌지 못하는 결과를 초래한다고 김 센터장은 설명했다. 중국이 가진 리더십의 장점도 있지만, 자원 투입의 효율성이 떨어진다는 점이 문제로 작용할 수 있다고 덧붙였다.

김학균 센터장은 삼성전자의 주주환원 정책이 주가 하방을 지지하는 역할을 할 것으로 기대했다. 삼성전자가 기존에 프리캐시플로우의 50%를 주주에게 돌려주겠다고 했지만, 지난 7월 말 컨퍼런스에서 주주환원에 대한 언급이 분명히 있었다고 평가했다.

그는 유의미한 주주환원을 하는 회사의 주식은 크게 곤두박질할 수 없으며, 이는 주가의 바닥을 잡아주는 효과가 있다고 설명했다. 따라서 삼성전자의 주주환원 정책이 투자자들에게 긍정적인 신호로 작용할 것이라고 내다봤다.

김학균 센터장은 엔비디아 주가가 과거에 고점 대비 43% 조정받았던 사례가 있다고 언급했다. 작년 초 엔비디아 주가는 14배 오른 후 43% 밀렸는데, 이는 현재 삼성전자 주가가 빠진 만큼의 조정 폭과 유사하다고 설명했다.

당시에는 AI 확장이 무너지는 것 아닌가 하는 우려가 있었지만, 시간이 지나면서 이는 추론으로 잘 풀리고 메모리 기업들에게 기회가 되는 상황으로 이어졌다고 덧붙였다. 그는 이러한 엔비디아의 과거 조정 사례를 통해 현재의 상황을 이해할 수 있다고 시사했다.

김학균 센터장은 역사적으로 큰 환율 변동, 특히 달러의 큰 변동은 거의 전적으로 정치적인 강압이나 타협의 산물이었다고 설명했다. 현재와 같은 변동 환율제가 된 것 자체도 미국이 결정한 결과라고 지적했다.

그는 2차 세계 대전 이후 브레턴우즈 체제가 유지될 당시, 달러가 기축 통화로서 금으로 가치가 보증되었으나, 닉슨 대통령이 일방적으로 금으로 바꿔주지 않겠다고 선언하며 변화가 시작되었다고 언급했다. 이는 환율 변동이 단순히 경제적 요인뿐만 아니라 정치적 결정에 의해 크게 좌우될 수 있음을 보여준다.

김학균 센터장은 시장이 7월의 어려운 시기를 상당 부분 지나갔다고 판단했다. 그는 금리 인상이라는 복병만 없다면 시장을 긍정적으로 전망할 수 있다고 밝혔다.

그러나 금리가 다시 오르게 되면 반도체 등 특정 산업에 국한되지 않고, 주식과 같은 위험 자산 전체에 부정적인 영향을 줄 수 있다고 우려했다. 따라서 향후 금리 정책이 시장의 주요 변수가 될 것이라고 내다봤다.

김학균 센터장은 한국은행이 기준금리를 추가적으로 한 번 더 올릴 가능성이 있다고 보았다. 그러나 아주 공격적으로 올릴 가능성은 낮으며, 많아야 앞으로 두 번 정도 더 올릴 것이라고 예상했다.

아이러니하게도 한국의 코스피와 한국은행 기준금리 간의 상관성은 매우 낮았다고 그는 지적했다. 코스피를 결정하는 주요 요인은 오히려 기축 통화국인 미국 연방준비제도(Fed)의 통화 정책이었기 때문에, 한국은행의 금리 인상이 주식 시장에 심한 타격을 줄 것으로는 보지 않는다고 밝혔다. 그는 한두 번의 추가 인상까지는 시장이 감내할 수 있을 것이라고 내다봤다.

김학균 센터장은 AI로의 전환이 '실존적인 도전'이 될 수 있다고 분석했다. 그는 AI 기술 발전이 멀쩡하고 괜찮은 직업들마저 위협하고 있어 노동 시장의 미래가 밝지 않다고 우려했다.

노동 시장이 불안정해지면서 자산 투자를 통해 돈을 벌어야 하는 상황이 오지만, 모든 종목이 함께 오르는 것이 아니기 때문에 AI 관련 종목으로의 과도한 쏠림 현상이 발생한다고 설명했다. 이러한 쏠림은 가파른 조정으로 이어질 수 있으며, 급격히 오른 주식이 완만하게 조정받는 경우는 드물다고 덧붙였다.

결과적으로 AI 전환은 양극화를 심화시키고, 노동 시장에 새로운 위협을 가하며 투자 시장에도 큰 변동성을 야기할 것이라는 진단이다.

김학균 센터장은 코스피가 엔비디아와 비슷한 경로로 조정을 겪을 가능성이 있다고 전망했다. 그는 엔비디아가 고점 대비 43% 조정받은 후 시장의 외연이 넓어졌던 사례를 언급하며, 코스피도 유사한 과정을 통해 외연을 넓힐 수 있기를 기대했다.

이는 특정 종목이나 섹터에 집중되었던 자금이 조정기를 거쳐 다른 업종으로 분산되면서 시장 전체의 폭이 넓어질 수 있다는 기대를 담고 있다.

김학균 센터장은 주식 투자를 통해 돈을 버는 것은 지난 7월과 같은 어려운 시간을 겪으며 대가를 치르는 것이라고 강조했다. 그는 투자에 공짜는 없으며, 아무리 훌륭한 주식을 샀다고 하더라도 변동성으로부터 자유로울 수 없다고 설명했다.

따라서 투자자들은 시장의 고통을 감내할 준비가 되어 있어야 하며, 이러한 인식을 바탕으로 투자를 계획해야 한다고 조언했다.

김학균 센터장은 투자와 투기를 구분하며 투자는 적정 가치를 알고 그보다 싼 주식을 사서 가치까지 기다리는 것이라고 정의했다. 반면, 그런 기준점 없이 누가 나보다 더 비싸게 사줄 것을 기대하는 것은 투기라고 설명했다.

그는 자신이 잘 아는 것에만 투자하는 것이 절대적으로 중요하며, 모르는 것은 안 하는 것도 투자라고 강조했다. 사고파는 것만이 투자가 아니라, 모르는 것을 피하는 것도 투자라는 인식 전환이 필요하다고 설명했다. 결국 기업과 동업한다는 마음가짐으로 투자를 하는 것이 중요하다고 덧붙였다.