박소연 이사, "고금리 시기, 레버리지 위험…자산 배분과 위험 관리가 중요"

신영증권 박소연 이사는 7월 한국 시장의 변동성 확대가 반도체 업종의 약세와 한국은행의 금리 인상이 복합적으로 작용한 결과라고 분석했다. 한국과 일본, 대만 등 반도체 주식 비중이 높은 국가들은 하락세를 보인 반면, 미국과 독일 등 다른 선진국들은 신고가를 경신하는 모습을 보였다. 이는 반도체 이슈가 한국 시장 변동성의 주요 원인 중 하나임을 시사한다.

박 이사는 또한 7월 한국은행의 금리 인상이 채권 시장과 전반적인 시장 심리에 영향을 미쳤을 가능성을 언급했다. 금리 인상 자체가 반도체 시장의 급변동을 직접적으로 촉발했다고 보기는 어렵지만, 전반적인 시장 불안감을 키우는 데 일정 부분 기여했을 것이라는 의견을 제시했다.

박소연 이사는 헤겔의 철학에서 인용된 '미네르바의 부엉이' 비유를 들어 역사적 사건의 의미는 그 사건이 발생할 당시에는 알기 어렵고, 시간이 지나고 나서야 비로소 명확해진다고 설명했다. 미네르바의 부엉이는 황혼이 저물어야 날개를 편다는 비유처럼, 우리가 현재 겪는 시장 변동성이나 금리 인상과 같은 일들이 당장에는 혼란스럽게 느껴지지만, 미래의 어느 시점에 되돌아보면 그 의미를 깨달을 수 있다는 것이다.

이러한 관점은 투자자들에게 현재의 사건에 대한 즉각적인 반응보다는 장기적인 관점에서 그 함의를 파악하려는 노력이 중요함을 시사한다. 현재의 혼란 속에서도 미래를 내다보는 혜안을 기르는 것이 필요하다는 메시지를 전달한다.

박 이사는 투자자들이 과거의 사례를 통해 현재를 이해하고 미래를 예측하려는 노력을 게을리하지 않아야 한다고 강조했다. 지나간 역사에서 교훈을 얻어 현재의 투자 결정을 내리는 데 활용해야 한다는 의미다.

19세기 초 나폴레옹의 유럽 침략은 단순한 전쟁을 넘어선 역사적 전환점이었다. 특히 프로이센에서는 나폴레옹 군대에 맞서기 위해 강력한 군대 건설의 필요성이 제기되었고, 이는 농노제 폐지로 이어지는 계기가 되었다. 박소연 이사는 당시 철학자 헤겔이 나폴레옹을 보고 '말을 탄 세계 정신'을 보았다고 언급한 일화를 소개하며, 나폴레옹의 등장이 단순한 군사적 사건이 아니라 시대정신의 변화를 이끄는 거대한 흐름의 상징이었음을 강조했다.

헤겔은 나폴레옹의 등장을 통해 봉건적인 사회 구조가 무너지고 새로운 자유주의적 질서가 도래할 것임을 예견했던 것이다. 이러한 시대정신의 변화는 이후 유럽 전역에 자유주의 확산과 산업혁명의 동력을 제공하는 중요한 전환점이 되었다.

이러한 역사적 맥락은 현재의 금융 시장에서도 시대정신을 읽고 큰 흐름을 파악하는 것이 중요함을 시사한다. 당시 농노제 폐지가 예측하지 못한 변화를 가져왔듯이, 현대 시장에서도 보이지 않는 거대한 흐름을 읽어내는 혜안이 필요하다는 것이다.

나폴레옹 전쟁 이후 유럽은 자유주의 확산과 산업혁명 시대로 접어들었고, 이는 철도 건설 붐으로 이어졌다. 이 과정에서 필요한 막대한 자금을 조달하기 위해 '철도 채권'이 대규모로 발행되기 시작했다. 박소연 이사는 1800년대 철도 채권의 등장이 현대적인 민간 채권 시장의 시작을 알리는 중요한 사건이었다고 설명했다.

이전까지 채권은 주로 정부나 지방 정부, 공공 기관이 보증하는 공공채 위주였으나, 철도 채권은 대중이 직접 투자할 수 있는 민간 채권 시장의 문을 열었다. 이는 일반 대중의 투자 기회를 확대하고 자본 시장의 발전에 크게 기여했다. 철도 채권은 당시 가장 혁신적인 인프라 투자 수단이었으며, 많은 투자자들의 자금을 끌어모았다.

그러나 과도한 철도 투자와 이후의 금리 인상은 1873년 대공황을 촉발하는 원인이 되기도 했다. 이는 새로운 투자 자산이 시장에 등장할 때의 기대감과 함께 내재된 위험성을 함께 보여주는 사례이다. 당시의 채권 시장 발전은 현대 금융 시장의 토대가 되었음을 알 수 있다.

박소연 이사는 현재 글로벌 경제 상황에서 한국과 일본을 제외한 대부분의 국가들이 아직 본격적인 금리 인상 사이클에 진입하지 않았다고 지적했다. 이는 미국과 독일 등 주요 선진국들이 여전히 증시에서 신고가를 경신하고 있는 현상과 연관 지어 설명될 수 있다.

이러한 차이는 각국의 경제 상황과 통화 정책 방향이 다름을 보여준다. 한국과 일본이 먼저 금리 인상에 나선 것은 인플레이션 압력이나 특정 경제 상황에 대한 대응일 수 있으며, 다른 국가들은 여전히 완화적 통화 정책을 유지하거나 긴축에 조심스러운 입장을 취하고 있다는 해석이 가능하다.

2차 세계대전 당시 미국 연방준비제도(연준)는 전쟁 자금 조달을 위해 '수익률 곡선 통제(YCC, Yield Curve Control)' 정책을 도입했다. 이 정책은 3개월짜리 국채 금리는 0.375%로, 장기 국채 금리는 2.5%로 고정시켜 낮은 금리로 대규모 전쟁 채권을 발행할 수 있도록 했다. 박소연 이사는 이 YCC 정책이 미국의 2차 세계대전 승리에 결정적인 역할을 했다고 평가했다.

YCC는 정부가 저렴한 비용으로 전쟁 자금을 조달할 수 있게 하여 전비 부담을 줄이고 전쟁 수행 능력을 강화하는 데 크게 기여했다. 이는 연준이 단순히 물가 안정이라는 목표를 넘어 국가적 비상사태에 대응하여 통화 정책을 적극적으로 활용한 대표적인 사례로 꼽힌다.

그러나 YCC 정책의 장기적인 부작용으로 전후 심각한 인플레이션이 발생하기도 했다. 이는 정부의 재정 지출 확대와 연준의 통화량 증대가 맞물려 발생한 결과로, 통화 정책의 명암을 보여주는 역사적 교훈이 되었다. 낮은 금리를 유지하며 전쟁을 치렀지만, 그 대가로 전후 경제는 높은 물가 상승에 시달려야 했다.

1960년대 존 F. 케네디 대통령 암살 이후 취임한 린든 존슨 대통령은 '위대한 사회(Great Society)' 건설을 기치로 내걸고 정부 재정을 대폭 확대하는 정책을 추진했다. 박소연 이사는 존슨 행정부 시기에 메디케어와 메디케이드와 같은 대규모 복지 정책이 시행되면서 정부 지출이 크게 증가했다고 설명했다.

여기에 베트남 전쟁 참전까지 겹치면서 미국의 재정 부담은 상상을 초월할 정도로 커졌다. 복지 정책과 전쟁 비용이라는 두 가지 거대한 지출 요인이 동시에 작용하면서 국가 재정은 심각한 압박에 시달리게 되었다.

린든 존슨 대통령의 재정 확대 정책이 인플레이션 압력을 키우자, 당시 연준 의장 윌리엄 마틴 주니어는 1965년 존슨 대통령이 쉬고 있을 때 기습적으로 기준금리를 50bp 인상했다. 이 행동은 존슨 대통령의 격노를 샀고, 마틴 의장을 별장으로 불러 '텍사스 목장의 결투'라는 일화가 발생할 정도로 양측의 충돌이 심각했음을 박소연 이사는 전했다.

마틴 의장은 중앙은행의 역할을 '파티가 끝나기 전에 펀치볼을 치우는 것'이라고 주장하며 금리 인상의 정당성을 역설했지만, 결국 존슨 대통령의 압력에 굴복하여 3년 후 금리를 다시 내리게 된다. 이 사건은 통화 정책이 정치적 압력에 얼마나 취약할 수 있는지를 보여주는 상징적인 사례로 평가된다.

정치권이 경제 성장을 위해 금리 인상을 억제하고 완화적 정책을 요구할 때, 중앙은행의 독립성이 침해될 수 있음을 보여주며, 이는 결국 1970년대 극심한 인플레이션으로 이어지는 원인 중 하나가 되었다.

1970년대 내내 미국은 존슨 행정부의 재정 확대와 중앙은행의 금리 인상 억제가 겹치면서 극심한 인플레이션에 시달렸다. 이러한 상황에서 인플레이션을 잡기 위해 등장한 인물이 바로 폴 볼커 연방준비제도 의장이다. 박소연 이사는 볼커가 프린스턴과 하버드 출신의 엘리트로, 뉴욕 연방은행 총재까지 지낸 금융 전문가였음을 강조했다.

볼커는 대통령에게 인플레이션 해결을 위해서는 금리를 미친 듯이 올릴 수밖에 없음을 미리 알리고 동의를 얻은 뒤 취임했다. 그는 취임 직후 기준금리를 무려 21%까지 인상하는 과감한 조치를 단행하여 인플레이션을 성공적으로 제압했다. 이는 당시 많은 경제적 고통을 수반했지만, 장기적인 경제 안정에 기여했다는 평가를 받는다.

볼커의 강력한 금리 인상 정책은 이후 수십 년간 지속될 채권 강세장의 시작을 알리는 신호탄이 되었다. 그의 리더십은 중앙은행의 독립성과 물가 안정의 중요성을 다시 한번 각인시키는 계기가 되었다.

박소연 이사는 폴 볼커의 과감한 고금리 정책이 미국 인플레이션을 잡는 과정에서 1980년대 한국의 '삼저호황'에 간접적으로 기여했을 수 있다는 흥미로운 분석을 제시했다. 볼커의 정책으로 국제 유가가 안정되고 달러 가치가 하락하며 국제 금리가 낮아지는 부수적인 효과가 발생했는데, 이는 한국 경제에 매우 유리하게 작용했다.

저유가, 저달러, 저금리라는 삼저 현상은 당시 수출 중심의 한국 경제에 큰 활력을 불어넣었다. 수출 경쟁력이 강화되고 기업들의 이자 부담이 줄어들면서 한국은 고도 성장을 이룰 수 있었다. 박 이사는 이러한 현상이 폴 볼커의 인플레이션 진압 정책이 낳은 '사후적인 현상'이었다고 설명했다.

월가에서는 역대 연준 의장들의 키와 기준금리 추이를 연결 짓는 다소 황당하지만 흥미로운 우스갯소리가 있다고 박소연 이사는 전했다. 폴 볼커 의장이 200cm로 가장 키가 컸고, 그 뒤를 이은 앨런 그린스펀, 벤 버냉키, 재닛 옐런 의장으로 갈수록 키가 작아지면서 기준금리도 낮아졌다는 것이다.

이러한 속설은 제롬 파월 의장이 등장했을 때 '키가 커졌으니 저금리 시대는 끝났다'는 예측을 낳았고, 실제로 파월 의장 재임 기간에 금리 인상이 단행되었다. 박 이사는 심지어 다음 연준 의장 후보로 거론되는 케빈 워시가 파월보다 키가 더 크다는 점을 들어, 향후에도 고금리 기조가 이어질 수 있다는 '우스갯소리'가 월가에서 돌고 있다고 덧붙였다.

물론 이 이야기는 과학적인 근거가 없는 농담이지만, 시장 참여자들이 금리 방향에 대해 얼마나 민감하게 반응하고 예측하려 하는지를 보여주는 단면이기도 하다. 중요한 것은 금리 인상 사이클이 현실화되고 있다는 점이며, 이는 투자 환경에 큰 변화를 가져올 수 있음을 시사한다.

1980년대 월가를 대표하는 투자은행 살로먼 브러더스의 트레이더들은 '라이어스 포커'라는 심리 게임을 즐겨 했다고 박소연 이사는 소개했다. 이 게임은 1달러 지폐의 일련번호를 가지고 상대방을 속이거나 속임수를 간파하는 방식으로 진행된다. 각자 자신의 일련번호는 알지만 상대방의 숫자는 볼 수 없는 상태에서, 상대방의 표정과 평소 성격을 통해 블러핑 여부를 판단하는 게임이다.

살로먼 브러더스의 트레이더, 굿프렌드는 이 게임을 통해 트레이더의 역량을 평가했다고 한다. 단순한 수학적 계산이나 정교한 모델링보다는 상대방의 심리를 읽고, 블러핑을 간파하며, 때로는 자신이 블러핑을 성공적으로 구사할 줄 아는 능력이 트레이더에게 가장 중요하다고 여겼기 때문이다.

이 게임은 금융 시장에서 숫자 뒤에 숨겨진 인간의 심리와 욕망을 읽어내는 것이 얼마나 중요한지를 상징적으로 보여준다. 고도로 발달한 금융 시스템 속에서도 결국 사람과 사람의 심리 싸움이 큰 비중을 차지한다는 월가 문화의 단면을 엿볼 수 있다.

살로먼 브러더스의 천재 트레이더 존 메리웨더는 '싸우지 않고 이기는 법'이 진정한 승부사의 능력이라고 여겼다고 박소연 이사는 전했다. 이는 손자병법의 '부전승(不戰勝)'과 일맥상통하는 개념으로, 직접적인 대결 없이도 상황을 읽고 유리하게 이끌어가는 능력을 의미한다.

메리웨더는 뛰어난 수학적 재능과 분석 능력을 바탕으로 시장의 흐름을 파악하고, 이를 활용하여 싸우지 않고도 수익을 창출하는 데 탁월한 능력을 보였다. 그의 이러한 능력은 단순히 숫자에 밝은 것을 넘어, 시장 심리와 구조를 깊이 이해하고 판을 읽어내는 통찰력에서 비롯된 것이었다.

이러한 일화는 금융 시장에서 기술적인 분석만큼이나 전략적인 사고와 통찰력이 중요함을 시사한다. 메리웨더는 시장이라는 거대한 판을 자신의 의도대로 움직이지는 못했지만, 그 판의 흐름을 읽고 그 안에서 가장 유리한 포지션을 찾아내는 데 능숙했던 인물로 평가된다.

2008년 글로벌 금융 위기의 주범으로 꼽히는 주택담보부증권(MBS, Mortgage-Backed Securities)이 한때 우편 배달부였던 루이스 라니엘에 의해 창안되었다는 사실은 놀랍다. 박소연 이사는 라니엘이 박사급 전문가들을 모아 모기지 채권을 표준화하고 증권화하는 아이디어를 현실화했다고 설명했다. 이전까지 주택담보대출은 은행이 보유한 담보 대출 채권에 불과했으며, 이를 사고파는 것은 만기 예측의 어려움 때문에 쉽지 않았다.

라니엘은 수많은 모기지 채권을 모아 표준화하고, 이를 다시 쪼개어 증권화하는 방법을 고안했다. 이 과정을 통해 개별 모기지의 만기 변동성을 상쇄하고 전체 포트폴리오의 만기를 예측 가능하게 만들었다. 이것이 바로 MBS의 핵심 메커니즘이다.

MBS는 처음에는 주택 금융 시장에 유동성을 공급하고 자금을 효율적으로 활용하는 혁신적인 금융 상품으로 각광받았다. 그러나 이후 파생 상품화 과정에서 복잡성과 불투명성이 더해지고, 무분별한 서브프라임 모기지 대출과 결합하면서 2008년 금융 위기를 촉발하는 도화선이 되었다. 한때 혁신으로 평가받던 상품이 결국 금융 시스템 전체를 위협하는 주범이 된 아이러니를 보여주는 사례이다.

롱텀캐피털매니지먼트(LTCM)의 공동 설립자였던 존 메리웨더는 펀드 파산 이후에도 자신의 모델에 대한 확신을 버리지 않았다고 박소연 이사는 전했다. LTCM은 '공짜 점심은 없지만 아주 싼 점심은 있다'는 홍보 문구로 차익거래 전략을 펼치며 큰 성공을 거뒀으나, 1998년 러시아 모라토리엄 사태로 인해 막대한 손실을 입고 결국 파산했다.

메리웨더는 펀드 파산의 원인을 자신의 모델 오류가 아닌 '예측 불가능한 러시아 모라토리엄' 때문이라고 주장했다. 그는 자신의 수학적 모델이 여전히 유효하며, 비정상적인 외부 충격만 없었다면 펀드는 계속 승승장구했을 것이라고 믿었다. 실제로 LTCM은 연간 20~30%의 높은 수익률을 기록하기도 했다.

이러한 확신을 바탕으로 메리웨더는 LTCM 파산 이후에도 'JWM 파트너스'라는 새로운 펀드를 설립하여 다시 한번 차익거래 전략을 시도했다. 이는 성공 경험이 개인의 과도한 확신으로 이어질 때, 실패를 인정하고 교훈을 얻기 어렵다는 점을 보여주는 사례이다.

존 메리웨더는 LTCM의 실패를 교훈 삼아 JWM 파트너스에서는 레버리지 배율을 낮추는 조치를 취했다. LTCM 당시 25배에 달했던 레버리지를 10~15배 수준으로 줄이겠다고 약속하며 투자금을 모았다. 이는 과거의 과도한 레버리지가 파산의 주요 원인이었음을 인정한 것으로 보인다. 그러나 이러한 노력에도 불구하고 JWM 파트너스는 또 한 번 실패의 쓴맛을 보게 된다.

2008년 글로벌 금융 위기 당시, 루이스 라니엘리가 창안했던 MBS를 주범으로 하는 모기지 버블이 터지면서 JWM 파트너스는 44%의 막대한 손실을 입고 결국 두 번째로 펀드가 청산되는 비극을 맞았다. 박소연 이사는 이 사례를 통해 월가 전설의 트레이더도 성공 경험에 대한 과도한 확신과 시장의 예측 불가능한 변화 앞에서는 두 번이나 실패할 수 있음을 강조했다.

이처럼 높은 수익률을 추구하는 과정에서 레버리지에 의존하는 투자는 시장의 예기치 못한 충격에 매우 취약할 수 있음을 보여준다. 아무리 뛰어난 모델과 확신을 가진 투자자라도 시장의 변동성을 완전히 통제할 수 없으며, 이러한 리스크 관리에 실패할 경우 치명적인 결과를 초래할 수 있다는 교훈을 남겼다.

존 메리웨더의 오랜 동료이자 오른팔이었던 빅터 하가니는 LTCM과 JWM 파트너스의 두 번의 파산을 모두 겪으며 깊은 회의감에 빠졌다. 박소연 이사는 하가니가 '현타(현실 자각 타임)'를 겪고 메리웨더와 결별한 후 런던으로 건너가 자신의 회사를 차렸다고 전했다. 이 경험을 통해 하가니는 투자 철학에 근본적인 변화를 맞이하게 된다.

하가니는 2008년 금융 위기 이후 과거의 공격적인 레버리지 투자 방식에서 벗어나, 패시브 투자와 자산 배분의 중요성을 깨달았다. 그는 최근 2023년에 출간한 저서 '더 미싱 빌리어네어(The Missing Billionaire)'를 통해 1900년대 이후 부자들을 조사한 결과, 장기적으로 시장에서 살아남은 사람이 거의 없었다는 충격적인 내용을 발표했다. 이는 단기적인 고수익 추구가 아닌 장기적인 생존과 위험 관리가 투자에서 가장 중요함을 시사한다.

하가니의 사례는 월가의 전설적인 트레이더들조차도 시장의 냉혹한 현실 앞에서 겸손해지고, 기본적인 투자 원칙으로 회귀하게 되었음을 보여준다. 과도한 확신과 레버리지보다는 안정적인 자산 배분과 위험 관리를 통해 시장에서 퇴장하지 않는 것이 결국은 성공적인 투자의 길임을 강조하는 메시지다.

박소연 이사는 '라이어스 포커' 책의 서두를 인용하며 월가의 투자 문화를 신랄하게 비판했다. 월스트리트는 한쪽에는 이스트리버 강이, 다른 한쪽에는 트리니티 교회 묘지가 있으며 그 사이에 유치원이 있다는 표현으로 시작한다. 이는 월가가 겉보기에는 전문가들이 모여 똑똑하게 트레이딩하는 곳 같지만, 실제로는 유치원생들이 놀이하듯이 허풍을 떨며 투자를 하는 곳이라는 비판적 시각을 담고 있다.

이러한 비판은 금융 전문가들의 과도한 자신감과 비합리적인 행동이 시장에 미치는 영향을 꼬집는다. 복잡한 금융 모델과 첨단 기술 뒤에 가려진 인간적인 욕망과 심리 게임이 여전히 월가를 지배하고 있음을 시사한다. 결국, 시장의 본질은 예측 불가능한 인간 심리와 탐욕이 만들어내는 허상일 수 있다는 것이다.

박 이사는 이 책의 저자가 이러한 비판으로 인해 월가에서 미움을 받기도 했다고 언급하며, 월가 내부의 자기 성찰 부족과 현실 인식의 괴리를 지적했다. 이는 투자자들이 월가의 화려한 이미지보다는 그 이면에 숨겨진 본질을 꿰뚫어 볼 필요가 있다는 메시지를 전달한다.