삼성전자·SK하이닉스의 전고점 돌파, 세 가지를 증명해야 가능하다

김효진 박사는 금리 인상이 주식 시장에 긍정적 영향을 미칠 수 있다는 입장이다. 중앙은행이 0.25%씩 나눠서 인상하면서 연속된 신호를 주는 것이 중요하다는 설명이다. 이렇게 서서히 금리를 올리면 시장과 개인의 행동을 급격하지 않게 변화시켜 물가 억제라는 정책 목표를 달성할 수 있다는 의견이다.

최근 코스피가 9,150에서 5,200까지 내려간 경험은 시장 전문가들도 처음 겪는 일이었다. 김효진 박사는 당시 센터장과 회의를 하며 상황의 심각성을 나눴다고 회상했다. 그는 IMF 시기보다도 더 심하다는 평가까지 나왔던 상황이었다고 전했다. 특히 신입 직원들이 원래 시장이 이런 것인지 혼란스러워하지 말고 용기를 내야 한다고 당부했다.

김효진 박사가 이번 분석의 핵심으로 제시하는 것은 세 가지 증명이다. 첫 번째는 밸류에이션이며, 이를 포함한 세 가지를 모두 증명해야 전고점을 넘을 수 있다는 판단이다. 1부에서 빅테크 실적을 상세히 분석했지만 여전히 증명해야 할 것이 많다고 강조했다. 현재 코스피가 6천 중반대까지 회복한 상황을 보며 여기서부터 전고점에 도전할 수 있다고 평가했다.

김효진 박사는 외국인 매수가 없으면 한국 증시 반등이 어렵다는 점을 반복해서 강조한다. 과거에는 수급 전망을 깊이 있게 분석하지 않았지만, 현 상황이 다르다고 말한다. 상반기에 외국인이 역대급 규모로 매도했는데도 국내 수급이 이를 300% 이상 버텨냈던 구조가 지속 가능한지 의문을 제기했다. 따라서 하반기에는 외국인 수급에 집중할 수밖에 없다는 입장이다.

외국인이 한국 주식을 매수하도록 유도하는 것이 향후 시장의 중심 과제다. 김효진 박사는 현재 상황에서 외국인들이 살 수 있는지가 중요하며, 그들이 사도록 하기 위해 시장이 무엇을 더해줘야 하는지가 이번 분석의 핵심이라고 설명했다.

미국의 옐런 재무장관이 일본의 엔화 시장에 개입한 것으로 알려졌는데, 김효진 박사는 이것이 미국 국채 가치를 보전하기 위한 것이라고 해석한다. 미국 재무부 장관의 가장 기본적인 역할이 국채 가치 유지이기 때문이라는 설명이다.

상반기에 외국인이 대량 매도하면서 원화 약세 현상이 발생했다. 이 때문에 외국인들은 한국 주식을 사고 싶어도 환율에서 손실이 날 것을 우려했다. 그러나 최근 원/달러 환율이 다시 내려가면서 이러한 환 리스크는 어느 정도 해소됐다고 김효진 박사는 설명했다.

주가는 이익의 함수라는 말이 회자되고 있지만, 김효진 박사는 이것이 과장된 표현이라고 지적한다. 이익만으로는 주가의 움직임을 설명할 수 없다는 입장이다.

한국의 대형 기업들이 강한 실적을 거둬도 이를 충분히 인정받지 못하는 문제가 있다. 김효진 박사는 한국 증시가 매출을 창출하는 기업의 가치를 그 매출액 수준에만 매긴다는 점을 지적한다. 강한 이익을 창출해도 수출액만큼만 평가받는 구조적 한계가 있다는 의미다. 한국 기업이 강한 경쟁력을 가지고도 왜 저평가되는지를 이해하는 것이 첫 번째 증명—밸류에이션 복원—의 핵심이다.

성장 가능성이 높은 산업의 평가 방식은 기존 산업과 다르다. 김효진 박사는 성장산업에서는 한 회사가 독점하면 안 되고, 서너 개 회사가 경쟁하는 구조가 오히려 좋다고 설명한다. 이것이 산업 구조상 필요한 형태라는 의미다.

삼성전자, SK하이닉스, 마이크론이 모두 HBM(고대역폭메모리) 개발에 진출하고 있다. 김효진 박사는 이것이 단순한 제품 개발을 넘어 엔비디아 같은 프리미엄 고객과의 거래 단계를 높일 수 있다는 점을 강조한다.

SK하이닉스와 삼성전자는 업황이 안 좋아질 때마다 적자가 나거나 영업 이익률이 급격히 낮아지는 패턴을 보여왔다. 이는 TSMC와 같은 경쟁사들과의 구조적 차이를 드러낸다. 이 약점을 극복하는 것이 반도체 기업들의 중요한 과제라고 할 수 있다.

마이크론이 취급하는 테이크얼(Take or Pay) 계약은 고객이 제품을 반드시 가져가거나 구매하지 않으면 돈을 내야 하는 구조다. 이는 과거 반도체 기업들이 감수하던 악성 재고 리스크와는 다르다. 이런 계약 구조의 변화는 한국 반도체 기업들의 사업 환경이 개선되고 있음을 시사한다.

AI 산업의 성장성이 높은 이유는 프리캐시플로(자유현금흐름)만으로는 설명할 수 없다. 김효진 박사는 정부, 기업, 가계 세 주체가 각각 다른 주머니에서 AI 기술·기업·서비스에 투자하고 있다는 점을 강조한다. 이 세 부문이 동시에 돈을 쏟아붓는 상황이 AI 산업의 성장 모멘텀을 강하게 유지시킨다는 평가다.

김효진 박사는 2027년 하반기부터 2028년이 한국 반도체 기업들에게 중요한 시점이 될 것으로 전망한다. 이 시기부터 생산량이 늘어날 준비가 되며, 주주 환원과 같은 가치 재평가도 확대될 것이라고 본다. 중요한 것은 이 시기에 반도체 업황이 다시 악화되더라도 이익률을 방어할 수 있다면, 주가는 완전히 다른 수준으로 올라갈 것이라는 예측이다.

AI 기술의 수요가 지속되려면 누군가가 구독료를 내야 한다. 개인이든 기업이든 자신의 호주머니에서 돈을 꺼내 AI 서비스에 비용을 지불해야 한다는 의미다. 이것이 가능하려면 먼저 호주머니에 돈이 쟁겨져 있어야 한다. 김효진 박사는 AI 산업의 지속 가능성이 이 단순한 현금 흐름 원리에 달려 있다는 점을 강조한다.

중앙은행이 금리를 한 번에 0.25%씩 움직이는 것은 큰 변화가 아닌 것처럼 보이지만, 실제로는 강력한 신호로 작동한다. 김효진 박사는 가랑비에 옷이 젖는 것처럼 작은 신호들이 누적되면 사람들의 행동을 점진적으로 바꾼다고 설명한다.

중앙은행에 대한 신뢰 관계는 매우 중요하다. 시장이 중앙은행의 정책이 잘못되었다고 판단하면, 채권 시장은 즉각 반응해 자산을 던진다. 이는 중앙은행이 금리나 통화량으로 말하는 것보다 시장 참여자들의 신뢰가 얼마나 중요한지를 보여준다.

기업들이 AI 기술에 대규모 투자를 하고 있지만, 이제는 그 투자가 실제 수익을 창출했는지 증명해야 하는 단계에 들어섰다. 윤쎈은 이를 자본 효율성 지표로 표현했다. 김효진 박사는 AI가 세 번째 증명의 대상이라고 강조했으며, 투자한 것에 대해 수익으로 스스로 증명해야 한다는 점을 지적했다.

현재 국내 수급에 이미 많은 기스가 쌓여 있는 상황이다. 따라서 앞으로 한국 증시가 어디로 갈지는 외국인들이 얼마나 사는지에 따라 결정된다. 윤쎈은 외국인 수급을 매우 면밀히 봐야 할 필요가 있다고 강조했다.