반도체 호황, 물량 14%·가격이 만든 호황

메모리 반도체에 대한 전망이 하루가 다르게 바뀌면서 주가가 출렁이고 있다. 미국 마이크로의 주가가 약 3.6% 하락할 때 한국 주가는 8~9% 떨어지는 일이 반복됐다.

반면 디램 현물 가격은 10월 13일에도 여전히 상승세였다. 가격은 오르는데 주가는 급락하는 엇갈림이 나타난 셈이다.

같은 지표로 미국 기업은 19배 수준이어서, 삼성 주가는 미국의 약 5분의 1 수준으로 평가되고 있다.

다만 이 수치가 곧 매수 신호인지는 아래에서 다룰 금리와 물량 문제와 함께 봐야 한다.

올해 1~8월 반도체 수출 대금은 작년보다 2.7배 늘었다. 그러나 한국은행과 수출입은행 자료를 분석하면 올해 반도체 수출 물량은 14% 증가에 그쳤다.

평년에도 반도체 수출 물량은 해마다 약 10%씩 늘어왔으므로, 이번 증가는 평년보다 조금 더 많은 수준이다. 개수와 kg 단위 수출은 오히려 줄었다.

결국 대금이 크게 들어온 이유는 물량이 아니라 수출 가격이 오른 데 있다.

HBM 한 개는 같은 용량의 디램보다 웨이퍼를 약 세 배 더 쓴다. 그 탓에 디램 생산이 줄었다. 생산 라인이 HBM으로 옮겨 가면서 기존 디램 생산량이 줄었고 가격이 폭등했다.

3년간 투자가 부족해 생산 라인도 모자랐다. 2022년 불황 이후 35개월간 가격은 2020년 수준을 회복하지 못하다가 이후 급등했다. 다만 2027~28년 새 공장이 들어서면서 가격이 조정받을 위험도 남아 있다.

이 상황은 PC·스마트폰 수요에도 역풍으로 번지고 있다. 3분기 PC 출하량은 전년 대비 22% 줄었다. 3분기 PC 출하량은 전년 대비 22% 줄었다.

IDC는 2026년 세계 스마트폰 출하가 전년 대비 16.7% 줄 것으로 전망했다. PC 한 대당 디램 원가가 1년 사이 다섯 배가 되면서 교체가 미뤄지고 있다.

AI 데이터센터 업체들은 AI 경쟁에서 뒤처지지 않으려고 메모리 가격이 비싸도 재고를 쌓았다. 이것이 공급 부족을 더 키웠다.

2022년 불황으로 공급 증설이 늦어졌고, 처음 맵 증설은 2027년 하반기에 이뤄진다. 금리가 오르면서 비싼 메모리를 무조건 사겠다던 수요층에서도 가격이 맞는지 걱정하는 목소리가 나온다.

중국 CXMT가 시장 점유율을 크게 늘렸다는 소식이 나왔다. 여기에 삼성전자도 아직 만들지 못한 새로운 구조의 디램을 연말에 출시하겠다는 소식이 더해지면서 주가가 크게 떨어졌다.

이런 노이즈가 한꺼번에 나오면서 투자자들의 불안이 커졌고, 반도체 업종 전반에 매도 압력이 몰렸다.

2025년 10월 12일 브로드컴 CEO는 가장 큰 제약은 자본이라고 말했다. 이전까지 AI의 병목은 메모리였고, 오픈AI도 올해 3월 메모리가 가장 큰 문제라고 했다.

인텔 CEO도 앞으로 가장 큰 병목은 자본과 자본비용, 즉 금리라고 말했다. 병목이 메모리에서 돈으로 옮겨간 것이다.

미국 정부의 국채 발행 증가와 AI 기업의 차입이 금리 상승의 배경으로 꼽힌다. 10년물 국채금리는 올해 초 4.1%에서 5.2%대로 올랐다.

빅테크 금리는 5~6%대, 네오클라우드는 6%대에서 8%대로 올랐다. 돈값이 오르면서 AI 업체의 반도체 구매 여력이 떨어지고 있다.

네오클라우드 금리는 6%대에서 8%대로 올랐다. 8% 수준이면 이자 부담으로 적자에 빠질 수 있다는 분석이 나온다.

CCC 등급 기업 금리는 5% 가까이 올라 17%가 됐다. 이들 기업이 주문을 줄이거나 데이터센터 착공을 미룰 수 있다는 우려가 있다.

올해 초 0.4% 수준이던 부도 보험료가 4%로 올랐다는 설명이다. 1억원 치 엔비디아 회사의 부도 보험료가 4억원에서 8억원으로 두 배가 됐다고 한다.

엔비디아가 투자한 퍼머스는 상장을 추진하다 가격이 너무 비싸다는 반응에 철회했다. 가동 중인 데이터센터보다 개발 중인 곳이 많아 자금 조달이 필요했다는 설명이다.

예전에는 AI 데이터센터라면 돈이 몰렸지만, 금리 상승 이후 시장이 값을 따지기 시작했다.

이번 반도체 호황은 값이 만든 호황이라 메모리 주가가 먼저 흔들린다는 것이 발표자의 주장이다. 가장 크게 올라탔던 메모리 주가가 가장 먼저 흔들린다.

2019년 불황기에는 수출 물량이 20~30% 늘었지만 D램 가격이 65% 떨어졌다. 2018년 67억 달러 수준이던 반도체 수출이 2019년 939억 달러로 줄었다는 비교도 제시됐다.

2019년 메모리 가격은 13토막 수준으로 떨어졌고 메모리 회사 영업이익은 87% 감소했다. 메모리 주가는 호황 정점 전에 먼저 떨어지고 바닥에서 먼저 오르는 경향이 있으며, 호황 주기는 보통 3~4년이다. 주가는 실제 업황보다 5~10개월 먼저 움직인다.

2024년까지 CXMT의 세계 D램 매출 점유율은 1% 수준이었다. 2025년 들어 3~4%로 늘었고, 2026년 1분기 8%, 2분기 10%를 기록했다.

반도체 시장에서 점유율 10%를 넘으면 자력 생존이 가능하다고 평가된다. CXMT의 영업이익률은 82%이며 상반기 영업현금은 1312억 위안 수준이다.

CXMT는 번 돈을 거의 다 재투자하는 반면 국내 업체는 다른 곳에 쓰고 있다는 비판이 나온다. 중국은 앞으로 3년치 반도체 장비를 확보했고 3년 뒤에는 장비를 자급할 수 있다는 주장도 제시됐다.

CXMT가 삼성전자가 약 2년 뒤 내놓을 기술을 먼저 만들었다는 소식이 나왔다. 4F스퀘어는 반도체 면적을 약 3분의 2로 줄이는 기술이라고 설명됐다.

정식 출시 시점이나 수율 등 구체 발표는 없었지만 시장이 크게 반응했다. 발표자는 CXMT가 한국 기술을 따라잡는 데 최소 2~3년 걸릴 것이라고 전망하면서도, 그 사이 대응하지 않으면 3년 뒤 실존 위협이 될 수 있다고 경고했다.

중국은 시장 추격을 위해 손해를 감수하며 투자를 늘려왔다. 중국 팹들은 2027년 하반기부터 2028년까지 대대적으로 완공된다.

CXMT가 크게 늘리면 국내 업체가 늘리지 않을 경우 점유율 격차가 벌어진다. 치킨게임은 2029년에 본격화되고, 그때 공급이 수요를 웃돌 가능성이 크다는 것이 발표자의 전망이다.

세 업체만 남았다면 서로 눈치를 보며 생산을 늘리지 않고 버틸 수 있었을 것이다. 그러나 CXMT는 단 2년 만에 시장 점유율을 1%에서 10%로 늘렸다.

2년 뒤 점유율이 20~30%로 간다면 CXMT는 메이저 플레이어가 된다. 싹을 잘라야 하므로 2028~2029년 사이 물량 전쟁이 올 가능성이 크다.

먼저 볼 지표는 미국 10년물 국채금리가 5.5%를 넘는지 여부다. 그러나 발표자는 고금리 자체보다 고금리가 오래 유지되는지가 더 무섭다고 짚었다.

10년물 금리가 5%를 넘은 상태로 3~4개월 더 지속되면 AI 업체들이 실제로 돈을 빌리기 어려워진다.

이번 반도체 호황은 물량이 늘어서 만들어진 것이 아니라 가격이 올라서 만들어진 것이기 때문이다.

따라서 돈값이 다시 올라가면 이 호황은 가장 먼저 흔들리게 될 것이라는 전망이다.