코스피 4개월 만에 40% 급락, 반등 위한 3가지 조건은?

코스피 지수는 6월 중순 9천 선을 돌파한 이후 4개월 만에 5천 선으로 떨어지며 정점 대비 40% 급락했습니다. 이러한 하락 속도는 IMF 외환 위기 및 글로벌 금융 위기 당시와 거의 비슷한 수준으로 파악됩니다.

대담에서 목대균 KCGI 자산운용 대표는 기업 이익은 그대로인데 배수가 눌린 현상에 대해 변동성 확대를 원인으로 지목했습니다.

우리나라 주식 시장은 올해 연초부터 사이드카가 자주 발동되는 등 높은 변동성을 보였습니다. 이로 인해 외국인 투자자들이 변동성 높은 주식을 선호하지 않게 되면서 주식에 대한 요구 프리미엄이 약 2% 상승했습니다.

목대균 대표는 이러한 요구 프리미엄 상승이 멀티플, 즉 배수를 20% 정도 줄어드는 효과를 가져왔다고 설명했습니다. 그는 고점 대비 40%의 낙폭 중 절반 정도는 높은 변동성으로 설명될 수 있다고 덧붙였습니다.

코스피 5,500선은 삼성전자와 SK하이닉스의 이익을 기반으로 볼 때, 내년도 이익이 65% 이상 줄어든다는 가정을 포함하고 있습니다. 목대균 대표는 2027년 이익이 줄어들 가능성은 거의 없지만, 2028년에 발생할 수 있는 잠재적 리스크를 시장이 미리 선반영한 것으로 분석했습니다.

그는 피터 린치의 말을 인용하며 경기 순환주의 저PER이 반드시 '싸다'는 신호가 아니라고 강조했습니다. 2018년 SK하이닉스가 PR 레벨에서 주가가 40% 하락했던 경험이 투자자들의 경계심을 높여 미리 선제적으로 반영된 측면도 있다고 언급했습니다. 다만, 2027년 이익을 기반으로 보면 5,500선은 가치적인 측면에서 '싼 편'에 속한다고 보았습니다.

현재 코스피 5,500선은 가치적인 측면에서 '싼 편'에 속하지만, 이것이 주가 바닥을 의미하며 즉시 반등할 것이라는 신호는 아닙니다. 목대균 대표는 '싼 영역'에 주가가 오래 머무를 수도 있다고 경고했습니다.

주가가 바닥을 형성하고 반등하기 위해서는 변동성 축소, 기업 이익 전망 상향 조정, 그리고 외국인 투자자들의 수급 복귀라는 세 가지 조건이 확인되어야 한다고 설명했습니다. 현재는 가치적으로는 저렴한 구간이나, 진입 시점에 대해서는 다른 이슈가 존재한다고 덧붙였습니다.

현재 대다수의 헤지펀드 외국인 매니저들은 관망세를 유지하고 있으며, 이는 이번 주 예정된 빅테크 기업들의 실적 발표와 자본 지출(CAPEX) 가이던스, 그리고 11월 3일 미국 중간선거에 대한 경계감 때문으로 분석됩니다. 목대균 대표에 따르면, 현재 헤지펀드의 IT 비중이 낮은 것은 향후 매수 여력이 될 수 있는 긍정적인 신호로 해석될 수도 있습니다.

앞으로 1주일에서 2~3주 동안 시장의 방향성이 잡힐 것으로 예상되는 가운데, 외국인 투자자들의 매수 동향 외에 추가적으로 확인해야 할 지표로 빅테크 기업들의 자본 지출과 오라클 등 코어 기업들의 CDS 스프레드를 꼽았습니다. 이들 지표를 통해 투자자들이 신용 및 자금 시장의 상황에 대한 경계감을 가지고 있음을 알 수 있습니다.

사모 대출 문제로부터 시작된 신용 문제와 최근 불거지고 있는 자금 조달 이슈가 증시 밸류에이션에 계속적으로 개입하고 있습니다. 금리 등 매크로 환경이 이전보다 복잡해진 상황입니다.

목대균 대표는 신용 및 자금 시장 상황을 확인한 후 투자 여부를 결정해도 늦지 않을 것이며, 대다수의 헤지펀드 또한 이러한 확인 과정을 거친 후 투자하겠다는 입장이라고 전했습니다. 이는 현재 가격이 싸다고 해서 성급하게 투자하기보다는 신중한 접근이 필요하다는 의미로 해석됩니다.

현재 주식을 보유한 투자자들에게는 손실 여부와 상관없이 '일단은 조금 더 버티는 영역'이라고 목대균 대표는 조언했습니다. 삼성전자와 SK하이닉스의 기업 이익은 견고하게 나오고 있지만, 이러한 이익이 일시적 호황인지 지속 가능한지에 대해 투자자들이 아직 혼란스러워하고 있기 때문입니다.

삼성전자와 SK하이닉스는 변동성을 줄이기 위해 5년 장기 공급 계약(SCA) 등 노력을 기울이고 있습니다. 투자자들은 올해 3분기와 4분기 실적, 그리고 내년 이익 흐름을 확인하며 리레이팅 가능성을 가늠할 필요가 있습니다.

만약 현재의 이익이 일시적 호황으로 판명된다면, 고PER주에 베팅했던 외국인 투자자들의 의견이 맞을 수도 있습니다. 반면, 변동성이 완화되고 이익의 지속 가능성이 확인된다면 주가의 회복 탄력을 기대할 수 있을 것입니다.

과거 삼성전자, SK하이닉스, 마이크론이 주도하던 메모리 시장에 최근 CXMT와 같은 중국 기업이 등부상하면서 생산량 기준으로 글로벌 시장의 약 10%를 차지하게 되었습니다. 이로 인해 기존의 3사 과점 체제가 깨지고 공급이 예상보다 빨리 늘어날 수 있다는 우려가 커지고 있습니다.

특히 범용 D램 시장에서의 공급 증가 우려감이 급증했으며, 이러한 부분들이 실제적으로 투자자들의 공포심을 자극했다고 목대균 대표는 진단했습니다. 시장에서는 아직 장기 공급 계약에 대한 믿음이 부족한 상황입니다.

반도체 기업 투자의 본질은 기술적 난이도와 고객 확보까지 걸리는 시간으로 형성되는 두터운 진입 장벽, 즉 '경제적 해자'에 있습니다. 고대역폭 메모리(HBM)와 같은 제품들은 기술적 난이도가 높고 고객사 납품까지 최소 몇 년이 소요되므로 소수의 플레이어만이 시장을 주도할 수 있습니다.

이러한 진입 장벽으로 인해 수요는 급증하지만 공급은 빠르게 증가하지 못해 수급 미스매칭이 발생하며 가격 상승을 견인했습니다. 최근 데이터 센터 건립에 대한 반대 움직임에도 불구하고 메모리 수요는 여전히 탄탄하게 유지되고 있어 당분간은 수요가 공급 증가율을 받쳐줄 것으로 예상됩니다.

데이터 센터 투자는 빅테크 기업들도 참여하지만, 일부 네오클라우드 업체들은 빚을 내어 투자하여 부채 부담이 높은 상황입니다. 재무적으로 취약한 클라우드 업체의 경우 CDS 스프레드가 10%를 상회하는 움직임을 보이기도 했습니다.

목대균 대표는 단기적으로 금리가 올라가고 자금 조달이 어려워지는 환경에서 이러한 기업들이 버틸 수 있을지에 대한 의구심을 표하며, 이는 주가에 부정적으로 작용하고 있다고 분석했습니다. 국내 메모리 대표 기업들의 주가에도 이미 비관적인 전망이 반영되어, 내년 이익이 70% 줄어들어야 설명이 되는 수준이라고 덧붙였습니다.

미국 중간선거는 데이터 센터 관련 비용 문제 등으로 공화당 표를 위협하는 존재로 인식되고 있습니다. 일부 헤지펀드들은 중간선거 후 기술주 관련 불확실성이 해소되면 매수를 재개하겠다는 입장으로, 이는 향후 매수 여력으로 작용할 긍정적인 신호가 될 수 있다고 목대균 대표는 설명했습니다.

또한, 11월 실적 시즌이 끝나면 기업들의 자사주 매입 금지 기간이 풀리면서 기업들이 다시 주식을 매입할 여력이 생기게 됩니다. 현재 IT 관련 주식을 많이 비워 둔 상황에서 이러한 자사주 매입은 주가 회복에 기여할 수 있습니다.

상원에서 어느 당도 60석을 넘기지 못할 경우 민주당과 공화당의 교착 상태가 이어질 수 있는데, 이는 오히려 주가에 긍정적으로 작용할 수도 있다고 목대균 대표는 전망했습니다. 선거 결과 자체보다 자본 조달이 뒷받침되는 데이터 센터 및 관련 기업들의 양호한 모습이 중요하며, 중간선거 이후 주가가 방향을 잡을 것으로 예상했습니다.

AI 데이터 센터와 밀접하게 관련된 전력 기기 산업은 메모리보다 긴 투자 사이클을 가지고 있습니다. 최근 국내 대형 전력 기기 업체들의 수주 실적이 양호하며, 수주가 이익으로 바뀌는 사이클에 진입했다고 목대균 대표는 분석했습니다. 조선업 또한 비싸게 수주받은 배들이 매출로 잡히는 시기에 접어들고 있어 매력적이라고 평가했습니다.

지배구조 개선과 관련된 금융주 등도 주가 조정을 받고 있지만, 상법 개정이나 자사주 소각과 같은 변화가 아직 주가에 본격적으로 반영되지 않아 잠재력이 있다고 보았습니다. 한국 시장의 높은 변동성에 대한 외국인 투자자들의 스트레스가 있었으나, 시장의 투자 방향이 합리적으로 변화하고 있는 국면으로 진입하고 있다는 판단입니다.

따라서 AI 테마를 중심으로 하되, 주변 종목으로 투자를 확산하는 전략이 유효하다고 제안했습니다. 최근에는 K-컬처의 보편화로 엔터테인먼트 관련 주식들도 탄력을 받고 있는 것으로 언급했습니다.

미국 시장은 스페이스X, 엔트로픽과 같이 AI 산업을 주도하는 새로운 기업들이 상장하고 지수에 편입되면서 혁신 산업의 확장성 측면에서 매력도가 높다고 평가했습니다. 메모리 중심의 우리나라 지수에 비해서 미국 지수의 매력도는 조금 더 있는 편입니다.

하지만 SK하이닉스를 팔고 미국 마이크론을 사는 것과 같이 동일한 산업에 투자하는 경우 지역에 따른 매력도 차이는 크지 않다고 보았습니다. 장기적인 관점에서 미국 시장에 일부 자산을 배분하는 것은 합리적인 선택이 될 수 있다고 목대균 대표는 조언했습니다.