박세익 대표, 반도체 급락 배경 진단… "내년 하반기 바닥 예상"

박세익 체슬리투자자문 대표는 한국 주식 시장의 시가총액 1, 2위 기업들이 대부분 사이클 기업으로 구성되어 있다고 지적했다. 워런 버핏과 찰리 멍거 같은 투자대가들이 반도체 기업에 투자하지 않는 이유도 이 때문이라고 설명했다. 이들은 내년, 내후년의 매출과 이익 예측이 가능한 소비재 기업(애플, 델타 에어라인, 뱅크 오브 아메리카, 코카콜라 등)에 주로 투자하는데, 이는 가시성이 뛰어나기 때문이다.

박 대표는 메모리 반도체의 경우, 올해 이익이 엄청날 것이라고 작년에 예상한 사람이 아무도 없었다며 사이클 기업의 예측 불가능성을 강조했다.

박세익 대표는 애널리스트들의 반도체 이익 추정치가 믿기 어렵다고 밝혔다. 그는 애널리스트들이 나쁜 의도를 가지고 목표가 추정치를 낮게 잡는 것이 아니라, 반도체 비즈니스 자체가 이익 예상이 매우 어렵기 때문이라고 설명했다.

따라서 이러한 예측이 어려운 비즈니스의 주식을 거래하는 것이 투자자들을 힘들게 만드는 요인이라고 덧붙였다.

박세익 대표는 반도체 주식의 투자 사이클이 역설적이라고 설명했다. 이익이 많이 나고 회사에서 증설 발표를 하는 시점이 항상 거의 주가의 꼭지였으며, 반대로 적자가 나고 시장이 어렵다고 난리 났을 때가 바닥이었다는 것이다. 그는 2023년에 삼성전자가 겨우 6조 원의 이익을 내고 SK하이닉스가 마이너스 9조 원의 적자를 기록했을 때 오히려 삼성전자 주가가 40% 이상 올랐던 사례를 들었다.

이는 투자자들이 미래의 공급 과잉과 가격 하락을 미리 예상하여 이익이 정점에 달했을 때 매도하고, 최악의 상황에서 회복 가능성을 보고 매수하는 경향 때문이라고 해석했다. 박 대표는 투자자들이 이러한 사이클의 특성을 이해하고 역발상 투자를 할 필요가 있다고 강조했다.

박세익 대표는 이번 반도체 사이클의 고점이 2026년 6월에 나왔다고 판단했다. 그는 올해 안에는 전고점을 회복하기 어려울 것이라고 보았으며, 앞으로 1년 안에 전고점을 돌파할 수 있을지에 대해서도 회의적인 입장을 밝혔다.

박 대표는 내년 하반기가 이번 사이클의 바닥이 될 것으로 전망했다. 그 이유로 내후년에 증설된 물량이 본격적으로 시장에 나올 것이기 때문이라고 설명하며, 공급 과잉으로 인한 가격 하락 압력을 예상했다.

박세익 대표는 과거 반도체 주가가 현물 가격과 고정거래 가격의 차이에 의해 선행적으로 움직였다고 설명했다. 그는 현물 가격이 고정거래 가격을 깨고 내려가기 시작하면, 다음 협상에서 고정거래 가격이 떨어질 것이 분명해지고, 이러한 미래의 가격 하락이 주가에 미리 반영되는 경향이 있다고 지적했다.

과거 사례를 보면, 현물 가격이 고정거래 가격을 위협하는 시점에서 주가가 반응하기 시작했으며, 이는 '슈퍼 사이클'이라는 주장에도 불구하고 반복되어 온 패턴이라고 덧붙였다. 특히 스마트폰 보급 시대에 플랫폼 기업들의 수요 증가로 슈퍼 사이클이 올 것이라는 낙관론이 지배적일 때도 이러한 패턴은 변함이 없었다고 강조했다.

박세익 대표는 반도체 시장의 역설적인 현상에 대해 설명했다. 사상 최대 실적이 발표될 때마다 오히려 주가가 하락하는 경향이 있다는 것이다. 그 이유는 기업들이 사상 최대 실적을 발표하면 공격적인 케팩스(CAPEX, 시설 투자) 투자를 단행하고 증설 계획을 발표하기 때문이다.

박 대표는 이러한 공격적인 투자가 1년 반 뒤 물량 과잉으로 이어져 가격 하락을 유발할 것이라는 우려가 먼저 주가에 선반영되면서 하락세가 나타난다고 분석했다.

박세익 대표는 주식 투자에서 '숫자'에 대한 회의적인 접근 방식을 강조했다. 그는 반도체, 2차전지, 조선 등 어떤 주식에 투자하든 나오는 숫자들을 끝까지 의심해야 한다고 조언했다.

반면, 주식을 잘하기 위해서는 공감 능력은 빠르게 발휘해야 한다고 덧붙였다. 이는 시장의 흐름과 다른 투자자들의 심리를 이해하는 것이 중요함을 의미한다.

박세익 대표는 국내 반도체 시장의 수요와 공급을 가장 잘 아는 인물로 SK하이닉스의 최태원 회장을 꼽았다. 최 회장은 반도체 시장에 대한 깊이 있는 이해를 바탕으로 중요한 진단을 내리고 있다고 언급했다.

최 회장은 최근 반도체 공급 부족이 장기화될 것이라고 전망하면서도, 동시에 경쟁자들의 진입 가능성에 대한 우려를 표명한 바 있다. 이러한 발언은 현재 반도체 시장이 단순한 수요 공급 논리를 넘어선 복합적인 요인들로 움직이고 있음을 시사한다.

박세익 대표는 2026년 7월 시장 전망에서 마이너스 15% 하락 가능성을 예측했던 이유 중 하나로 7월 27일 중국 창신메모리(CXMT)의 상장을 꼽았다. 그는 창신메모리의 상장이 국내 주식 시장에 '전혀 모르던 게 빵 터진' 충격으로 다가왔다고 말했다.

실제로 창신메모리 상장 전후로 외국인 투자자들의 국내 반도체 주식 매도가 두드러졌다. 또한 애플의 팀 쿡 CEO가 중국을 방문하여 창신메모리에 대규모 투자를 단행할 것이라는 루머가 돌면서 국내 투자 심리가 더욱 위축되었다. 이러한 요인들이 복합적으로 작용하여 국내 반도체 시장에 예상치 못한 충격을 주었다고 박 대표는 분석했다.

박세익 대표는 엔비디아가 HBM4e 대신 HBM4를 선택한 것이 매우 영리한 결정이라고 평가했다. HBM4e로 넘어가면 삼성이 독점적으로 생산할 수 있어 엔비디아가 삼성에 끌려갈 수밖에 없는 상황이 되기 때문이라는 설명이다.

그는 삼성이 그동안 HBM 시장에서 다소 홀대받아왔기에 HBM4e를 통해 반격하여 가격을 올릴 수 있었을 것이라고 분석했다. 그러나 엔비디아 입장에서는 가격 인상과 물량 부족의 위험을 피하기 위해 삼성, SK하이닉스, 마이크론 등 모든 기업이 생산 가능한 HBM4를 선택하여 공급 안정성과 가격 협상력을 확보하려 했다고 덧붙였다.

박세익 대표는 정부가 주식 시장을 통해 혁신 기업을 키우고자 한다면, 장기적으로 반드시 손실이 나는 '음의 복리' 상품인 2배, 3배 레버리지 상품의 상장을 규제해야 한다고 강력히 주장했다. 그는 2015년 홍콩에 상장된 SK하이닉스 2배짜리 상품이 큰 인기를 얻었던 사례를 들며, 금융기관들이 이처럼 돈을 벌 수 있는 카지노식 상품을 계속 만들어낸다고 비판했다.

박 대표는 정책 기관이 카지노 겜블러가 장기적으로 망한다는 사실을 알고 있듯이, 정부나 금융 당국이 이러한 위험한 상품들을 규제해야 한다고 강조했다. 특히 해외에 상장된 3배짜리 레버리지 상품은 빨리 금지시켜야 한다고 역설했다.

박세익 대표는 현재 두 배 레버리지 상품에 물려 있는 투자자들에게 고정거래가격이 스팟(현물) 가격보다 낮은 상황이므로, 향후 주가가 다시 올라올 것이라고 전망했다. 고정거래가격이 상승하면 애널리스트들도 이익 추정치를 높여 주가 상승을 부추길 것이라는 분석이다.

그러나 그는 2018년 5월처럼 주가가 많이 올라왔을 때 비중을 줄여야 한다고 조언했다. 이는 두 배 레버리지 상품 투자자뿐만 아니라 일반 주식 투자자들에게도 해당되는 말이라고 덧붙였다. 반도체 사이클의 특성상 영원한 상승은 없으며, 고점에서는 이익을 실현하는 전략이 필요함을 강조한 것이다.

박세익 대표는 대규모 증설 물량이 시장에 쏟아지면 반도체 가격이 하락할 것이라고 전망했다. 이러한 공급 과잉은 주가에 부정적인 영향을 미칠 수밖에 없다고 분석했다.

그는 주가 고점이 내년 상반기 또는 그 무렵 여름이 될 가능성이 높다고 내다봤다. 만약 경쟁이 심화되어 하루라도 먼저 팔려는 움직임이 생긴다면 고점 시기가 더 앞당겨질 수도 있다고 덧붙였다.

박세익 대표는 '좋은 주식을 사 모으는 것'은 맞지만, '사이클 주식을 사 모으는 것'은 아니라고 분명히 선을 그었다. 그는 삼성전자나 SK하이닉스 같은 반도체 기업 주식은 사이클의 특성을 이해하고 접근해야 한다고 강조했다.

박 대표는 투자자들이 내년 3분기(7, 8, 9월)에 다시 삼성전자와 SK하이닉스 주식을 좋은 가격, 즉 더 저렴한 가격에 살 수 있을 것이라고 전망하며, 사이클의 저점 매수 기회를 기다릴 것을 조언했다.

박세익 대표는 중국 반도체 업체들의 부상이 한국 시장에 미칠 영향에 대해 분석했다. 그는 중국 업체들이 주로 보급형 반도체 시장에 영향을 미칠 것이며, 한국 반도체 기업들이 걱정해야 할 부분은 조선 산업에서 LNG선과 같은 고부가가치 선박 기술을 중국이 따라올 수 있는지 여부와 유사하다고 비유했다. 즉, 한국 반도체가 고부가가치 시장에서 제대로 포지셔닝하는 것이 관건이라는 것이다.

박 대표는 HBM(고대역폭 메모리)이 커스터마이즈된 스페셜티 반도체라는 점을 강조하며, 이러한 고부가가치 시장은 중국이 쉽게 진입하기 어렵다고 보았다. 따라서 한국 기업들이 HBM과 같은 고부가 가치 영역을 선점한다면 중국의 추격에도 불구하고 경쟁력을 유지할 수 있을 것이라고 전망했다. 이는 과거와 달리 이번 반도체 사이클이 단순히 수요와 공급으로만 설명되지 않는 새로운 측면을 가지고 있음을 시사한다.

박세익 대표는 이번 반도체 사이클이 과거와는 다른 양상을 보일 가능성이 있다고 언급했다. 그는 이번 사이클이 과거보다 더 길게 이어지거나, 심지어 TSMC처럼 반도체 시장의 '업앤다운' 주기가 없어질 수도 있다는 희망적인 관측을 내놓았다. 이러한 변화의 배경에는 HBM(고대역폭 메모리)이나 커스터마이즈된 스페셜티 반도체의 비중이 점차 커지는 현상이 있다고 설명했다.

고급 반도체 및 특수 반도체의 수요 증가는 단순히 범용 메모리 시장의 사이클과는 다른 동력을 제공할 수 있다는 분석이다. 박 대표는 한국 반도체 기업들이 이러한 고부가가치 시장에서 입지를 강화한다면, 과거처럼 급격한 등락을 반복하기보다는 더욱 안정적인 성장을 이룰 수 있을 것이라는 바람을 내비쳤다. 이는 반도체 산업의 구조적 변화 가능성을 시사하는 대목이다.

박세익 대표는 케빈 워시 신임 연준 의장 취임 후 금리 인상 가능성이 제기되던 시점에 대해 우려를 표했다. 그는 만약 7월 29일 두 번째 금리 결정에서 금리 인상이 단행되었다면, 1987년 블랙먼데이와 같은 심각한 상황이 발생했을 수도 있다고 경고했다.

다행히 당시 금리 동결 결정이 내려졌고, 이는 직전 CPI(소비자물가지수)가 3.5%에서 꺾여 3.4%로 발표되었던 것이 주효했다고 분석했다.

박세익 대표는 한국 주식 시장의 안정성을 판단하는 중요한 매크로 변수로 '환율'을 꼽았다. 그는 최근 주식 시장이 급락할 때 오히려 환율이 떨어지는 현상이 나타났다고 지적했다.

만약 이번 급락이 진정한 위기나 '회색 코뿔소(예상 가능하지만 간과되는 위협)'였다면 환율이 급등했어야 한다는 것이다. 환율이 하락하는 것을 보고 박 대표는 '아, 사면 되겠구나'라고 판단했다고 밝히며, 환율이 한국 주식 시장의 펀더멘털이 견고하다는 신호로 작용했다고 설명했다.