삼성전자가 자사주 소각 대신 배당을 택하는 속사정

삼성전자는 지난 5년간 총 110조 원이라는 막대한 규모의 주주 환원을 시행했으나, 같은 기간 40조 원을 환원한 SK하이닉스와 비교해 주가 흐름이 부진하다는 분석이 나왔다. 이는 시장이 기업의 주주 환원 방식 중 배당금 지급보다는 자사주 매입 및 소각을 훨씬 더 선호하기 때문이라는 설명이다.

전인구는 "시장에서는 배당보다는 자사주 매입 소각을 훨씬 더 좋아한다라는 거를 알 수 있었습니다."라고 밝혔다. 삼성전자의 주주 환원은 대부분 배당의 형태로 이루어졌으며, 시장은 현금 배당이 아닌 자사주 소각을 통한 주식 가치 상승을 더 큰 호재로 여긴다는 점이 강조됐다.

배당은 기업의 현금이 주주들의 지갑으로 직접 들어가는 방식이지만, 이 돈이 다시 해당 기업의 주식을 사는 데 사용될지는 알 수 없다는 한계가 있다. 반면, 자사주 매입 소각은 기업이 시장에서 자사 주식을 직접 매입하여 소각함으로써 총 발행 주식 수를 줄이는 방식이다.

전인구는 "배당은 기업의 현금이 주주들 지갑으로 들어가는 돈이고요. 지갑으로 간 돈이 다시 삼성전자 주식을 사는지 알 수가 없어요."라고 설명했다. 이는 시장에 유통되는 주식 물량을 감소시켜 주식 한 주당 가치를 상승시키고, 동시에 기업의 직접적인 매수세가 유입되어 주가를 부양하는 효과가 더 크다는 점이 강조됐다.

삼성전자는 2028년까지 잉여 현금 흐름(FCF)의 50%를 주주에게 환원하겠다고 발표했다. 여기서 FCF는 순이익과 달리 기업이 실제로 자유롭게 사용할 수 있는 현금의 양을 의미한다. 전인구는 "순위익은 회계상의 이익이라고 보면은 잉회 현금흐름은 실제로 기업이 쓸 수 있는 현금의 양을 말합니다."라고 정의했다.

이 정책에 따르면, 향후 5년간 약 480조 원에 달하는 자금이 주주 환원에 사용될 것으로 예상된다. 만약 이 금액이 자사주 소각에 활용된다면, 삼성전자의 발행 주식 물량이 대폭 감소하여 주식의 희소성이 높아지고, 결과적으로 주당 가치가 크게 상승할 수 있다는 기대감이 커진다.

자사주 소각이 주가를 크게 부양할 경우, 최대 주주 입장에서는 경영권 방어에 역설적인 어려움이 발생할 수 있다. 주가가 오르면 최대 주주가 추가 지분 확보를 위해 주식을 매입할 때 막대한 비용을 감수해야 하기 때문이다. 전인구는 "지분율이 적은 최대 주주 입장에서는 이게 좋을까요? 싫을까요? 경영권 방어를 위해서 작년보다 20배나 더 비싸게 주식을 사 드려야 됩니다."라고 지적했다.

따라서 오너 입장에서는 배당을 통해 기업의 현금을 외부에 유출시켜 일시적으로 기업 가치를 낮추고 주가를 떨어뜨리는 것이 오히려 지분 확보에 유리할 수 있다는 분석이 제기된다. 주가가 하락해야 적은 비용으로도 더 많은 지분을 매입하여 경영권을 강화할 수 있기 때문이다.

삼성전자가 자사주 소각을 적극적으로 추진하기 어려운 또 다른 중요한 이유는 '금산분리' 규제 때문이다. 현재 삼성생명과 삼성화재가 삼성전자 지분의 약 10%를 보유하고 있는데, 금산분리 원칙에 따라 금융사가 비금융 계열사 지분을 과도하게 소유할 수 없다.

전인구는 "금융사가 이 지분을 정리하면은 삼성물산 5.1%랑 오너일가 4.6%밖에 없습니다. 이거로는 국내 1위 기업의 경영권 방어가 불가능해집니다."라고 강조했다. 만약 삼성전자가 자사주를 소각하여 유통 주식 수를 줄이면, 금융사가 보유한 지분율이 상대적으로 높아지게 된다. 이는 금산분리 규정에 위배될 수 있으며, 금융사가 지분을 강제 매각할 경우 최대 주주 및 오너 일가의 지분율이 상대적으로 하락하여 경영권 방어에 치명적인 약점으로 작용할 수 있다. 외부 세력의 지분율이 상승하여 경영권 위협이 될 수도 있다.

오너 일가는 기업의 주가가 하락했을 때 지분 확보에 더 유리한 위치에 놓이게 된다. 주가가 비쌀 때보다 저렴할 때 주식을 매수하면 동일한 자본으로 더 많은 주식을 확보하여 지분율을 높일 수 있기 때문이다. 전인구는 "주가가 비쌀 때보다 주가가 크게 하락했을 때 오너가 주식을 사면은 같은 가격으로 또 더 많은 주식을 살 수 있다."라고 설명했다.

이러한 관점에서 오너는 주가가 높을 때는 배당을 통해 현금을 비축하고, 시장에 위기가 닥쳐 주가가 하락했을 때 이 현금을 활용하여 지분율을 확대하는 전략을 취할 수 있다. 이는 장기적인 경영권 안정화에 기여할 수 있는 방법이다.

자사주 매입 소각이 배당보다 대주주에게 유리한 또 다른 핵심 이유는 세금 문제 때문이다. 배당금을 수령할 경우, 15.4%의 금융 소득세가 부과되며, 연간 2천만 원을 초과하면 다른 금융 소득과 합산하여 종합과세 대상이 된다. 이는 고액 배당을 받는 대주주에게 상당한 세금 부담으로 작용한다.

전인구는 "배당보다는 자사주 매입 소각이 좋은 이유가 세금 때문에 그런 건데요. 배당을 하면은 금융 소득세 15.4%가 붙어요. 2천만 원이 넘으면은 종합과세에 걸립니다."라고 설명했다. 반면 자사주 소각은 주식 가치를 상승시키면서도 대주주에게 직접적인 세금이 발생하지 않기 때문에, 세금 부담을 피하면서 자산 가치를 높일 수 있는 효과적인 방법으로 인식된다.

삼성그룹은 삼성물산이 삼성생명을 지배하고, 삼성생명이 다시 삼성전자를 지배하며, 삼성물산이 삼성바이오로직스를 지배하는 등 복잡한 순환출자 구조를 가지고 있다. 전인구는 "삼성 그룹 같은 경우는 지주사 정리가 되지가 않았습니다. 물산이 생명을 지배하고 생명이 전자를 지배하고 물산이 다시 바이오를 지배하고 지분 구조가 상당히 복잡하죠."라고 지적했다.

이러한 구조는 금산법과 오너 일가의 낮은 지분율로 인해 지배력 약화 우려를 낳고 있다. 만약 삼성그룹이 지주회사로 전환하려면, 공정거래법상 상장 자회사의 지분 30%, 비상장 자회사의 지분 50%를 의무적으로 보유해야 하는 규정을 충족해야 하는데, 현재의 복잡한 지분 구조로는 이를 충족하기 매우 어렵다.

지주회사 체제로 전환하기 위해서는 금산분리 원칙에 따라 지주사가 금융회사를 자회사로 둘 수 없다는 문제가 발생한다. 즉, 삼성생명과 삼성화재 같은 금융 계열사들이 지주회사 체제 밖으로 분리되어야 한다. 전인구는 "금산 분리 원칙 때문에 지주사는 금융회사를 자회사로 둘 수가 없어요. 그러면 삼성 생명과 삼성화재가 분리돼서 지주 회사 밖으로 나가야 됩니다."라고 설명했다.

만약 이들 금융 계열사가 보유한 삼성전자 지분을 삼성물산이 매입해야 한다면 천문학적인 자본이 필요하게 되는데, 현재 삼성물산으로서는 감당하기 어려운 수준의 자금이 요구된다. 이 때문에 삼성그룹의 지주사 전환은 현실적으로 매우 어려운 과제로 남아있다.

삼성그룹의 지주회사 전환 시나리오에서 핵심적인 역할을 할 수 있는 존재로 삼성바이오로직스가 부상하고 있다. 현재 삼성물산은 삼성바이오로직스 지분 43%를 보유하고 있다. 전인구는 "삼성의 지주사 전환의 희망은 삼성 바이오로직스 성장에 달려 있다. 향후 한 세 배 정도 성장하면 시총이 200조가 되는 거고."라고 전망했다.

삼성바이오로직스가 현재 시가총액에서 2~3배 이상 성장하여 시가총액 200조 원 규모에 도달한다면, 삼성물산이 보유한 지분 가치가 막대하게 상승하게 된다. 이를 통해 확보되는 현금이 삼성물산이 금융 계열사 지분을 매입하고 지주사 요건을 충족하는 데 필요한 유일한 재원이 될 수 있다는 분석이다. 따라서 삼성바이오로직스의 성장이 삼성그룹 지배구조 개편의 중요한 탈출구로 지목되고 있다.