“삼전닉스 지금은 팔 때 아닙니다”

한국 메모리 반도체 사이클은 전통적으로 3~4년 주기로 움직였다. 그러나 AI 산업은 아직 확장 초기 단계로, 고부가 반도체 수요가 지속될 것이라는 전망이 나온다. 성상현 작가는 "저는 이 AI 산업은 아직까지 확장 초기라고 보고 있고요. 지금이 AI 산업에 들어가는 고부가 반도체 그리고 이 AI 산업의 확장 가능성을 감안한다라고 하면 저는 이런 이익이 고원화될 가능성이 있다라고 보는 거죠"라며, 이익의 고원화(Plateau) 가능성으로 사이클이 쉽게 꺾이지 않을 수 있다고 봤다. 국내 시장의 폭락은 과도한 공포에 따른 것으로, 적정 밸류에이션 회복 가능성이 충분하다는 시각이다.

2년 뒤 AI 사용자가 2배 증가하면 데이터 용량과 처리량이 급증할 것으로 예상한다. 특히 텍스트 위주에서 이미지 및 동영상 활용으로 데이터 단위가 변화하면서 더 많은 메모리가 필요할 것이라고 예측했다. 나광현 기자는 "결론을 지으면은 2년 뒤에는 지금보다 훨씬 많은 AI 사용이 일어날 것이고 메모리 토큰이 훨씬 많이 필요할 것이다. 삼성전자나 SK하이닉스 놓고 봤을 때 당장 2년 뒤에 공급을 맞출 수 있느냐 할 때 그러긴 쉽지 않잖아요"라며, 메모리 토큰 공급이 수요를 따라가기 어려운 구조적 성장이 예상된다고 덧붙였다.

연초 코스피 상승 과정에서 주식 가치보다 높은 가격이 형성되며 시장 과열이 발생했다. 이는 탐욕이 가치를 앞지른 결과로, 성상현 작가는 "가치를 따라가야 되는데 탐욕이 그 가치보다 더 높은 가격으로 단기적으로 끌어올렸잖아 사실 그때 국장 안 하면 바보라는 소리. 그리고 이 4천이었던 코스피가 연초에 9천까지 말도 안 되는 일이 벌어졌어. 그런 것들에 대한 브레이크가 잡혔다"고 설명한다. 시장에 브레이크가 걸리자 공포 심리가 확산되었고, 현재 시장은 주가가 오르면 팔려는 '본전 탈출' 심리가 팽배한 상태다. 이와 같은 심리가 반도체주 폭락의 주요 원인 중 하나로 작용했다.

금융 위기 등 비상 시 정부의 재정 적자는 오히려 투자 적기로 볼 수 있다. 개인 투자자들이 공포에 주식을 파는 경향이 있지만, 정부의 지출은 민간 유동성 확대를 의미하기 때문이다. 성상현 작가는 "정부의 적자를 내준다고 하는 거면 투자를 하는 사람들 입장에서는 더 좋게 생각해야 된다고 하는 거죠. 왜냐하면 우리 학인들 돈을 주니까"라며 정부의 재정 적자가 투자자에게 긍정적인 신호라고 분석했다.

1999년부터 2000년 사이 미국이 재정 적자가 아닌 재정 흑자를 기록했던 시기가 있었다. 이는 민간에 있는 돈을 정부가 흡수했다는 의미다. 성상현 작가는 "미국이 재정 적자가 아닌 재정 흑자를 했습니다. 민간에 있는 돈을 정부적으로 빨아당겼다고 하는 겁니다"라고 설명했다. 이러한 유동성 부족은 신용 버블과 맞물려 주가 급락을 촉발하는 요인으로 작용했다.

미국 정부는 2036년까지 지속적인 재정 적자를 기록할 것으로 전망된다. GDP 대비 6% 수준의 적자는 AI 산업 육성 의지를 보여주는 것으로 해석할 수 있다. 이는 시장 경제주의에서 정부 주도 계획 경제로의 패러다임 변화를 의미한다. 성상현 작가는 "정부가 주도하는 계획 경제 그리고 약간 탈 세계 형태들을 하고 있다는 생각 생각을 가지고 있습니다"라며, 미국 정부가 과거와 다른 방식으로 산업을 육성하고 있다고 본다.

오바마 정부부터 시작된 리쇼어링(Reshoring) 정책은 바이든 정부 들어 '칩스법'을 통해 정부가 보조금을 지급하며 반도체 산업을 육성하는 방식으로 강화됐다. 성상현 작가는 "바이든 정부시 때는 칩스법 반도체법이라고 해서 정부가 무슨 보조금을 주면서 산업을 키웠습니다. 미국은 사실 그렇게 하는 산업을 절대로 하지 않습니다"라고 지적했다. 이는 과거 미국과는 다르게 중국식 산업 정책을 차용하는 변화로, 정부가 직접 산업 성장에 개입하는 형태를 띠고 있다.

성상현 작가는 정치경제학적 관점 없이는 주가 변동성에만 매몰될 수 있다고 강조한다. 그는 "정치적인 생각을 하지 않으면 정치 경제학적 생각을 하지 않으면 지금 상황에서는 그냥 뭐가 싸다, 비싸다 이런 식으로 들어가잖아요. 그쪽으로 돈이 안 갑니다"라며, 정부가 돈을 쏟아붓는 산업은 비싸더라도 장기적으로 우상향할 가능성이 높다고 본다. 따라서 이러한 산업에 대해서는 장기적인 관점에서 분할 매수 전략이 중요하다고 제안했다.

기업 거버넌스 개혁과 주주 환원을 위해서는 이익 성장을 기반으로 하는 정책이 필수적이다. 특히 가장 성과가 좋았던 주주 환원 방식은 자사주를 매입한 후 즉시 소각하는 방식이다. 성상현 작가는 "가장 성과가 좋았던 게 놓고 보니까 자사주를 매입을 하자마자 소각하는 방식입니다. 그리고 자사주 매입을 언제 했느냐를 놓고 본다고 하면 사람들이 공포에 빠졌을 때 결국 싸게 사서 바로 소각시키면 이게 가장 핵심 트랙으로 갔다"며, 투자자들이 공포에 빠졌을 때 싸게 매입해 소각하면 발행 주식 수가 감소하여 주당순이익(EPS)이 개선되는 효과를 얻을 수 있다고 설명했다.

주주환원 정책에는 자사주 소각과 배당이라는 두 가지 주요 방식이 있다. 성상현 작가는 "자사주 소각은 EPS에 직접적으로 인젝션하는 방식입니다. 이번에 하이닉스가 했던 방식이 배당은 EPS에 바로 인젝션하는 방식이 아닙니다"라고 말한다. 자사주 소각은 주당순이익(EPS)을 직접적으로 높이는 효과를 가져오지만, 배당은 기업이 지속적인 지급을 약속함으로써 시장의 신뢰를 얻고 주가수익비율(PER)과 같은 멀티플을 높이는 방식이다. 삼성전자와 SK하이닉스는 주주환원 방식에서 차이를 보이는 것으로 알려졌다.

애플은 지난 14년간 주가 5.25배 상승을 기록했으며, 이 중 순이익 상승 효과가 3.02배, 주식 수 감소 효과가 1.74배에 달했다. 성상현 작가는 "애플은 14년에서 보니까 5.25배가 올랐는데 순 이익이 3.02배 그리고 주식수 감소 효과가 뭐 1.74배 정도 되더라고요. 자사주 소각을 계속 해 가면서 EPS도 올려갖고 이거를 신뢰를 받으면서 멀티플이 자동으로 올라갔다라고 저는 분석을 하고 있습니다"라고 설명했다. 그는 삼성전자와 SK하이닉스도 이익을 낼 때 주주환원을 병행해야 기업 가치 재평가(리레이팅)가 가능하며, 이 두 기업의 비중이 커 코스피 전체의 리레이팅으로 이어질 수 있다고 분석했다.

과도한 주주환원은 기업의 연구개발(R&D) 및 설비 투자를 방해하여 경쟁력을 약화시킬 수 있다. 성상현 작가는 "100%를 자사주 소각해 버리고 다 주주환원을 해보면 당연히 성장을 못 하잖아요. 그래서 그거를 기업들이 장기적인 관점에서 누가 하라고 해서 주주환원을 해 버리고 투자해야 될 부분까지 해 버리고 이러면 투자를 못 하면 중국에 따라서 잡히겠죠"라며 이러한 점을 경고한다. 반대로 환원이 전혀 없는 경우도 시장의 신뢰를 얻기 어렵다. 따라서 반도체 산업의 특성을 고려하여 기업의 장기 성장을 저해하지 않는 선에서 합리적인 주주환원 정책을 고민해야 한다.

AI 산업의 장기적인 성장을 위해서는 투자 비용 대비 효율성을 결정하는 핵심 요소인 금리가 안정적으로 유지되어야 한다. 성상현 작가는 "저는 이번에 이 AI 사이클을 장기적으로 끌고 가기 위해서는 미국 장기체 금리가 계속적으로 현재 레벨 정도에서 계속 유지가 돼 줘야 된다. 그게 뭔가 뚫고 올라가 버리면 모든 산업이 다 멈춰 버릴 수가 있고 사실상 이런 산업들의 돈이 경색될 것이다는 생각을 가지고 있습니다"라고 강조했다. 미국 장기채 금리가 급등하면 기업들의 투자 동력이 멈출 수 있으며, 하이퍼스케일 기업들의 회사채 금리가 지나치게 높아지면 대규모 투자가 불가능해질 수 있다. 따라서 AI 산업 성장을 위해서는 미국 장기채 금리의 현재 수준 유지가 필수적이다.