메모리 시장 하락 사이클 진입, AI 캐즘 및 중국발 공급 과잉 경고… 미국 담합 소송 대비해야

메모리 사이클은 수요 증가율과 상관관계가 없는 것으로 분석됐다. 수요는 경기 불황이나 호황과 관계없이 항상 우상향하는 성격을 가지며 사이클 자체가 없기 때문에 수요로 인한 시장 변동은 거의 발생하지 않는다. 따라서 메모리 사이클의 핵심 변수는 기업들의 설비투자와 그에 따른 공급량이라고 이주완 애널리스트는 설명했다.

메모리 시장은 현재 고점에 가까운 하락 사이클 직전 단계에 진입한 것으로 분석됐다. 가격 상승폭이 급격하게 둔화되는 양상이 뚜렷하게 감지되고 있으며, 이는 피크 아웃(Peak-out) 시점에 도달했음을 암시하는 강력한 신호로 해석된다.

AI 산업 역시 과거 전기자동차 산업의 사례처럼 '캐즘(Chasm)'이 반드시 발생할 것으로 전망됐다. 빅테크 기업들이 2024년부터 내년까지 약 3,000조 원을 AI에 투자할 것으로 예상되지만, 3년 이내에 이 투자금에 상응하는 추가적인 이익 발생이 불투명하다는 지적이다. 이로 인해 투자 여력이 고갈되고 AI 산업의 지속 가능성에 위기가 찾아올 수 있다고 이주완 애널리스트는 경고했다.

IT 산업의 대중화는 언제나 저렴한 제품의 등장 이후에 이루어졌으며, AI 산업도 예외는 아닐 것으로 분석됐다. 현재 AI의 핵심 부품인 GPU와 HBM은 태생적인 한계로 인해 가격을 낮추거나 전력 효율을 획기적으로 개선하기 어려운 제품이다. 엔비디아 칩 대비 가격이 1/5~1/10 수준이면서 전력 소모도 1/5~1/10인 저비용 칩이 개발되어야 AI의 본격적인 대중화가 가능할 것이라고 이주완 애널리스트는 강조했다.

HBM에 대한 과도한 설비투자 및 R&D 노력은 중장기적으로 위험 요소가 될 수 있다고 경고했다. 저비용 대체 칩이 시장에 등장할 경우 HBM 수요가 급감할 수 있어, 현재 HBM에 자원을 집중하는 것은 바람직하지 않다는 분석이다.

HBM과 GPU는 AI 시대의 본격적인 개막 이전에 각광받는 과도기적인 제품으로 평가됐다. AI 시대가 본격적으로 열리면 성능은 유지하면서 전력 소모와 비용을 획기적으로 낮춘 대체재가 필요해질 것이며, 빅테크 기업들이 스타트업 인수나 자체 기술 개발을 통해 이러한 대체재를 찾을 가능성이 높다고 분석했다. 이에 따라 HBM과 GPU의 역할은 축소될 수밖에 없을 것이라고 전망했다.

전 세계 메모리 수요에서 HBM이 차지하는 비중은 약 6%에 불과한 것으로 나타났다. 과거에는 높은 마진율 덕분에 일반 D램이 적자를 기록할 때 HBM만이 유일하게 흑자를 내 매력이 높았으나, 현재는 상황이 역전되어 일반 D램의 마진율이 HBM보다 더 높아진 것으로 분석됐다.

HBM의 공급량은 크게 증가하고 있지만, 이에 비해 수요는 정체 상태를 보이고 있어 공급 과잉이 예상된다. 더욱이 HBM의 평균 수율은 일반 D램의 40% 미만으로 현저히 낮아, 수율 개선 없이는 생산량이 늘어날수록 기업의 수익성에 오히려 악영향을 미칠 수 있다고 지적했다.

빅테크 기업들의 AI 투자에 대한 수익성 가시화가 부족하다는 점이 문제로 지적됐다. 현재 많은 기업이 캐시플로우가 악화되는 상황에서도 빚을 내어 투자를 지속하고 있어, 이는 장기적으로 위험한 상황이라고 경고했다. 데이터 센터 투자는 일종의 사이클을 가지며, 내년(4년 차)에는 투자 회수 단계에 진입하는 것이 중요하지만, 회수가 이루어지지 않고 투자가 지속될 경우 기업 파산으로 이어질 수도 있다고 지적했다. 이에 따라 이사회나 대주주로부터 이익을 내지 못하면 투자를 줄이라는 압력이 들어올 것으로 예상했다.

중국 정부가 지난 3년간 220조 원 규모의 반도체 장비를 국영 펀드를 통해 사들여 기업들에게 무상으로 지원할 예정이어서 레거시 메모리 공급 과잉이 가속화될 것으로 예상됐다. 공장 건물만 완공되면 중국 기업들의 기존 CAPEX(시설투자) 예측과는 무관하게 생산량이 급증할 것이며, 이는 이미 진행되고 있는 상황으로 시장에 큰 영향을 미칠 것이라고 경고했다. 이로 인해 기존 기업들의 시장 상황 예측이 어려워질 수 있다는 분석이다.

주주환원은 현금이 기업 자산에서 빠져나가는 비용일 뿐 주가 하락을 막는 근본적인 해결책이 아니라고 지적됐다. 대신 메모리 가격 하락에 대비하여 충분한 충당금을 쌓는 것이 가장 시급하며, R&D 투자와 설계 기업 M&A, 그리고 미래를 위한 설비 투자에 현금 운용의 우선순위를 두어야 한다고 제안했다.

미국에서 진행 중인 메모리 반도체 가격 담합 집단 소송에 대해 패소 확률을 99%로 매우 높게 전망했다. 이 소송에서 패소할 경우, 과거 흑자 전환 시점부터의 영업이익 전체에 대해 3배를 배상해야 하는 위험이 있으며, 이는 수십조 원에서 많게는 수백조 원에 달할 수 있다고 경고했다. 이러한 천문학적인 규모의 배상금은 대기업들의 연쇄적인 피해보상 요구로 이어질 수 있어 기업 경영에 심각한 위협이 될 것이라고 강조했다.

메모리 반도체 기업들의 감산 결정은 얻는 것보다 잃는 것이 많은 정책이라고 비판했다. 만약 기업 내부에서 가격 담합 소송의 위험성을 충분히 인지하고 있었다면, 애초에 감산과 같은 담합 의혹을 살 만한 정책을 선택하지 않았을 것이라고 지적하며 기업 전략 스태프의 판단력 부재 가능성을 제기했다.

메모리 반도체 시장에서 장기 공급 계약(LTA)은 시장 상황에 따른 가격 변동 위험을 차단하는 데 한계가 있다고 분석했다. 장기 계약을 통해 물건을 얼만큼 사주겠다고 약속하더라도, 시장 가격이 하락하면 결국 더 저렴한 가격에 제품을 공급해야 할 압력이 발생할 수밖에 없다는 설명이다. 즉, 장기 계약만으로는 가격 하락 위험을 완전히 회피하기 어렵다는 점을 강조했다.

현재 메모리 반도체 시장은 중장기 투자자에게 매우 큰 리스크를 안고 있는 상황으로 진단됐다. 단기적으로는 일시적인 주가 반등이 있을 수 있으나, 메모리 가격이 본격적으로 피크아웃하여 빠르게 하락하기 시작하면 그 시점부터 주가 하락폭이 크게 심화될 것이라고 전망했다. 따라서 투자에 매우 신중할 것을 당부했다.