코스피, 중장기 고평가 속 단기 반등 가능성…결정 변수는 미국 증시

김영익 교수는 지난 5월 코스피가 통화량 대비 70% 이상 고평가됐었다고 설명했다. 당시 그는 이런 지표를 근거로 조정을 강하게 말한 바 있다.

이후 7월과 10월에 걸친 조정으로 코스피는 고평가 영역에서 벗어나 평가 영역에 들어섰다고 그는 말했다. 이에 따라 어느 정도 반등할 가능성은 있다고 봤다. 다만 선행지수 흐름을 보면 지금 단계에서 강하게 반등을 말하기는 어렵다고 덧붙였다.

그는 주식 비중을 선행지수 흐름에 따라 조절하고, 하락 국면에서는 현금이나 단기 채권 같은 현금성 자산을 많이 보유하는 것이 중요하다고 설명했다.

김영익 교수는 10월 16일 기준으로 코스피를 명목 GDP 대비로 평가했다. 올해 명목 성장률을 19.5%로 가정하더라도 코스피 시가총액 대비 명목 GDP 비율은 2000년 이후 평균보다 높은 수준이라고 설명했다. 명목 GDP 기준의 비율은 평균 70%보다 크게 높은 146%로 나타났다. 10월 들어 코스피가 급락했지만 여전히 평균보다 상당히 높은 수준이라는 것이다.

시가총액을 명목 GDP로 나눈 비율도 같은 기준으로 봤다. 그는 명목 GDP가 증가하고 시가총액이 조정을 보이면서 장기적으로는 평균에 접근할 가능성이 높다고 덧붙였다.

통화 지표로는 9M2를 사용했다. 9M2에는 수익증권이 포함돼 주식시장에 더 적합하다고 설명했다.

코스피 시가총액을 9M2로 나눈 비율은 2005년부터 작년까지 평균 58%였다. 이 비율은 지난 5월 144%까지 올랐다가 7월과 10월 급락을 거치며 96%로 떨어졌다.

그는 이 비율도 아직 과거 평균보다 높으며, 통화량 증가 속에서 중기적으로 평균에 접근할 가능성이 높다고 말했다.

정리하면 명목 GDP나 M2 기준으로는 중기적으로 아직 고평가 영역에 있다고 볼 수 있다. 다만 단기 지표는 코스피가 저평가 영역에 접어들고 있다는 신호를 보인다고 그는 설명했다.

시가총액을 명목 GDP로 나눈 비율도 같은 기준으로 봤다. 2000년 이후 평균은 70%인데, 10월 16일 기준으로는 146%에 달해 평균을 크게 웃돈다. 그는 명목 GDP가 증가하고 시가총액이 조정을 보이면서 장기적으로는 평균에 접근할 가능성이 높다고 덧붙였다.

김영익 교수는 이달 일평균 수출 금액을 53억 3천만 달러로 예상했다. 9월에는 56억 3천만 달러였는데 이달에는 크게 줄어든 수준이다. 이 수출 규모를 가정하면 적정 코스피는 5,994 정도로 계산되며, 10월 16일 코스피는 이보다 낮아 약 5% 저평가된 상태라고 설명했다.

HP 필터로 장기 추세를 구하고 이를 크게 벗어나면 단기 조정이나 반등이 나타날 수 있다고 그는 말했다. 10월 16일 기준으로 코스피는 추세 밑으로 22% 정도 떨어져 있어, 단기 반등 가능성은 충분해 보인다고 밝혔다.

그는 지난 5월 코스피가 70% 이상 고평가됐을 때 조정을 강하게 말했지만, 지금은 고평가 영역에서 벗어나 어느 정도 반등할 가능성이 있다고 정리했다. 단기 지표는 반등을 가리키지만 방향성 지표는 아직 하락을 가리킨다는 점도 함께 짚었다.

김영익 교수는 방향을 볼 때 선행지수 순환변동치를 본다고 설명했다. 선행지수 순환변동치는 7월에 정점을 찍은 것으로 보인다고 말했다. OECD 한국 선행지수도 7월에 정점을 찍었고, 내년까지 하락 국면이라는 것이다. 이에 따라 코스피 방향은 아직 하향일 가능성이 높다고 그는 봤다.

그는 선행지수 순환변동치가 상승할 때는 금융자산 중 주식 비중을 60% 정도로, 하락할 때는 20% 안팎으로 보유하는 것이 적합하다고 말했다. 현재 선행지수가 하락 국면이어서 코스피가 추세적으로 상승하기는 힘들다고 설명했다. 이런 의미에서 코스피가 저점을 기록했다고 보기는 어렵다는 입장이다.

장단기 금리차도 경기 둔화를 가리키고 있다고 그는 덧붙였다. 금리차가 최근 크게 축소되고 있어 선행지수 하락과 함께 경기 둔화 신호가 겹친다는 것이다. 이런 국면에서는 현금을 지키는 것이 중요하며, 단기 채권이나 현금성 자산을 많이 보유하는 것이 좋다고 말했다.

김영익 교수는 4분기 중순 이후 미국 주가가 급격히 조정을 보일 수 있다고 앞서 말한 바 있다고 설명했다. 그는 HP 필터로 보면 지금은 반등 국면이지만, 미국에서 조만간 충격이 올 것 같아 단기 반등을 강하게 말하기 어렵다고 밝혔다.

미국 신용융자는 2024년 6월 1조 5천억 달러로 역사상 최고치를 기록했다. 8월에는 1조 4천억 달러대로 줄었지만 여전히 역사상 거의 최대 수준이라고 그는 말했다.

과거 경험을 보면 신용융자가 S&P500에 짧게는 2개월, 길게는 5개월 선행했다. 2000년 3월 IT 버블 때는 신용융자가 고점을 찍었고, S&P500은 5개월 뒤인 8월에 고점을 치고 급락했다.

2007년 7월 신용융자 정점 후에는 주가가 3개월 뒤인 10월에 고점을 찍고 급락했다고 설명했다. 2021년에도 비슷한 흐름이 있었다고 덧붙였다.

최근에는 미국 국채 수익률이 5%를 넘어서면서 주식의 할인율이 높아지고 있다. 이에 기술주가 영향을 받을 수 있고, AI 기업의 자금 조달 문제도 부각되고 있다는 설명이다. 이런 우려로 주가가 떨어질 것이라는 기대가 일부라도 형성되면 신용융자가 급하게 줄고 주가가 다시 떨어지는 악순환이 진행될 수 있다고 그는 말했다. 이 경우 미국 주가가 7월과 같은 모습을 보일 수 있다는 전문가 견해에 그도 동의한다고 밝혔다.

김영익 교수는 정리하면서 중장기 지표인 명목 GDP와 M2 기준으로는 아직 고평가 영역에 있다고 다시 말했다. 반면 일평균 수출과 HP 필터로 보면 단기 반등 가능성이 있다고 했다.

그는 앞으로 미국 주가가 어떻게 되느냐에 따라 추가 하락이 나타날지, 단기 반등이 나타날지가 결정될 것이라고 봤다. 미국의 신용 문제와 주가 고평가 문제가 조만간 드러나면서 미국 신용이 줄고 주가가 한 번 급락할 수 있다는 것이다. 이때 단기 반등 시점을 찾는 것이 좋을 것이라고 그는 내다봤다.