나스닥 2.6% 급락, 반도체 하락 속 자금은 국채와 경기방어주로 이동

영상은 오늘 하루 미국 시장이 반도체 중심으로 크게 밀렸다고 전한다. S&P500은 1.21% 하락했고 나스닥은 2.6% 하락했다. 반면 다우지수는 0.02% 상승했고 러셀2000은 0.07% 상승했다.

올랜도 킴은 나스닥이 하락한 이유로 기술주, 특히 반도체의 약세를 꼽았다. 반도체 장비 업체의 실적 발표에서 전망치가 좋지 않았던 점이 시장의 부정적 반응으로 이어졌다고 설명했다. 엔비디아, AMD, 마이크론, 인텔 등 반도체 종목이 전반적으로 하락했고 구글, 메타, 테슬라도 기술주 중심 약세에 함께 밀렸다. 반면 애플과 일부 소프트웨어 종목은 오르거나 버텼다.

영상에 따르면 11개 섹터 중 다섯 개가 오른 가운데 시장은 극명하게 갈렸다. 경기방어주 성격의 컨슈머 디펜시브는 3.13% 상승한 반면, 기술주 중심의 테크놀로지는 3.23% 하락했다. 금융과 방산, 일부 소프트웨어 종목도 상승했다.

올랜도 킴은 이를 두고 시장의 돈이 한쪽에서 다른 쪽으로 흘러가고 있다고 해석했다. 안전자산인 채권과 경기방어주로 자금이 옮겨가는 흐름이 올해 여러 차례 나타났다고 설명했다. 그는 반도체 장비 전망치 부진, 전쟁 우려로 인한 유가 상승이 유가에 민감한 기술주의 하락으로 이어졌다고 말했다.

이날 10년물 국채 금리는 3% 하락해 오랜만에 4%대에 진입했다. 금리가 내려간다는 것은 국채 가격이 올랐다는 뜻이다. 올랜도 킴은 국채 수익률이 약 5% 수준에 이르면서 굳이 위험 자산에 투자할 필요가 없어졌다고 설명했다.

그는 기술주의 PER 20배 수준 수익률이 약 5%인 점을 들며, 같은 5%라면 안전한 국채를 택하는 투자자가 많다고 해석했다. 이에 따라 국채 수요가 몰리고 가격이 오르면서 금리가 떨어지는 흐름이 나타났다고 전했다.

영상은 반도체가 당분간 좋은 흐름을 보이기 어렵다고 판단했다. 주가 방향은 460달러대 지지 여부에 달렸다는 것이 영상의 관점이다. 올랜도 킴은 펀더멘털 우려의 첫 번째 요인으로 이란과의 전쟁을 꼽았다. 전쟁 가능성이 유가를 끌어올리며 유가에 민감한 기술주에 부담이 된다고 설명했다.

두 번째 요인은 반도체 장비 업체의 전망 부진이다. 앞으로 나올 장비 업체들의 실적 전망이 어떻게 될지 계속 관찰해야 한다고 말했다. 메타와 테슬라 등의 실적은 나쁘지 않았지만 지정학 요인과 안전자산으로의 자금 이동이 겹치며 시장 반응이 나빴다고 정리했다.

영상은 테슬라가 올해 자본 지출 목표를 250억 달러에서 200억 달러로 낮춘 사실을 전한다. 이 조치로 반도체 관련 종목들이 7~8%까지 하락했고 테슬라 자체도 2~3% 떨어졌다. 같은 날 반도체 장비 업체의 램리서치 실적도 기대에 못 미쳤다. 램리서치는 단기적인 공급망 차질을 이유로 들었다.

해석은 엇갈린다. 영상이 인용한 CF는 이번 조치가 자본 배분을 효율화한 것이라고 봤다. 다만 더 신중해진 지출 계획이 AI 산업의 문제를 야기할지 경고 신호가 될지는 아직 알 수 없다고 평가했다. JP모건은 올해 컴퓨팅 파워 확보에 집중하면서 지출을 줄이고, 2027년과 2028년에는 지출을 다시 늘릴 것으로 봤다.

10년 만기 미국 국채 수익률이 5% 아래로 떨어지며 약 한 달 만에 최저치를 기록했다. 올랜도 킴은 월가 관계자들도 채권 가격의 반전을 설명하고 있다고 전했다. 기술주 약세와 중동 리스크 고조, 유가 상승이 겹치며 단기적으로 국채가 다시 안전한 투자처로 보이기 시작했다는 것이다.

영상은 금리가 떨어지면 보통 반도체 같은 모멘텀 종목이 올라야 하지만 오히려 하락하고 있다고 지적했다. 이는 자금이 국채로 이동했기 때문이라는 설명이다. 국채 수익률이 5%를 넘자 채권이 매력적인 투자처로 보이기 시작했다는 분석도 함께 소개됐다.

올랜도 킴은 젠슨 황이 CNBC 인터뷰에서 네오클라우드에 대한 수요는 엄청나지만 자본은 부족하다고 말했다고 전한다. 네오클라우드는 AI에 특화된 고성능 인프라를 제공하는 클라우드 업체를 말한다. 영상은 AI 인프라 네트워크 구축에 투입되는 수십억 달러가 실제로 수익을 낼지에 대한 의문이 커지고 있다고 설명했다.

채권 가격 반전은 이런 우려가 쌓인 가운데 나타났다는 것이 영상의 설명이다. 돈은 많이 들어가는데 이익이 나기까지는 시간이 오래 걸리고, 그 비용을 어떻게 감당할지가 쟁점이라는 것이다.

영상은 시장이 불안정해진 핵심 원인으로 원유 급등을 꼽았다. 원유 가격이 배럴당 100달러에 근접하면서 부담이 커졌다는 것이다. 중동 지역 긴장이 높아지며 위험 회피 심리도 강해졌다고 설명했다.

영상은 미국 관리들을 인용해 이스라엘과 함께 11월 3일 중간선거를 앞두고 이란에 단기적이지만 집중적인 공격을 검토 중이라는 보도를 소개했다. 이런 전쟁 우려로 에너지 가격이 오르고 국채 가격이 내려가 금리가 오르는 흐름이 나타났다는 것이 올랜도 킴의 설명이다. 그는 전쟁이 없었다면 이런 일들이 일어나지 않았을 것이라고 말했다. 공화당 후원자와 지지자 일부도 이란 전쟁에 반대한다는 입장을 밝혔다는 점도 함께 소개됐다. BMO 캐피털은 연준 회의를 계기로 미국 국채 수익률이 급등할 가능성이 있다고 전망했다.

10년 만기 국채 수익률은 4.7%에서 4.82%로 마감했다고 영상은 전한다. 종가 변동폭은 12bp 정도였지만 한 달 동안 27bp라는 넓은 범위에서 움직였다. 하루 평균 변동폭은 10bp에 달해 3월 이후 월평균 최고치를 기록했다.

영상은 투자자들이 외부 신호를 주시하며 안전자산으로 자금을 옮겼고, 이로 인해 금리가 크게 밀렸다고 설명했다. 올랜도 킴은 연준이 10월 회의에서 금리를 동결하고 12월에 25bp 인상할 것이라는 기대가 이미 시장에 반영됐다고 봤다. 따라서 추가로 금리가 크게 오르거나 국채 가격이 크게 떨어질 가능성은 낮다고 판단했다.

영상은 최근 투자자들이 수익 증대보다 위험 감소를 선호하는 경향을 보인다고 설명한다. 이에 따라 모멘텀 주식보다 우량 기업에 자금이 꾸준히 몰리고 있다는 것이다. 우량주 ETF인 SPHQ는 8월을 제외하고 매달 순유입을 기록했다.

다만 8월에는 SPHQ에서 6억 8,000만 달러가 유출된 반면 모멘텀 ETF에는 7억 1,400만 달러가 유입됐다. 9월 이후에는 자금 흐름이 둔화되면서 SPHQ에 340만 달러가 들어온 반면 SPMO에서는 4,300만 달러가 빠져나갔다. 2020년 상반기에는 RSP가 12%, S&P500이 10.2%, SPHQ가 20.8%, SPMO가 36%의 수익률을 기록했다고 영상은 전했다.

영상은 두 ETF의 구성 방식을 비교했다. SPHQ는 자기자본이익률, 부채비율, 영업이익 대비 총자산 비율을 종합해 고른 우량주 100개를 보유하며 연 1회 리밸런싱한다. 가중치는 우량 점수와 시가총액을 곱해 정한다.

SPMO는 모멘텀 점수가 가장 높은 100개 종목을 보유한다. 12개월 주가 상승률을 기준으로 순위를 매기고 변동성을 고려해 점수를 부여하며, 1년에 두 번 리밸런싱한다. 영상은 현재까지 모멘텀 ETF의 성과가 두드러졌지만 최근 모멘텀 종목에서 자금이 빠지며 상승을 이어가기 어려워졌다고 설명했다.

올랜도 킴은 투자자들이 AI 인프라 구축에 투입되는 막대한 달러가 결국 수익으로 정당화될 수 있을지 의문을 품고 있다고 설명했다. 이 때문에 자금이 방어적인 쪽으로 움직이고 있으며, 그 결과 모멘텀이 다시 올라오기 쉽지 않다는 것이다.

그는 AI 투자자가 던져야 할 질문으로 세 가지를 제시했다. 엔비디아, 코어위브, 버티브는 서로 다른 사업을 하는 것처럼 보이지만, 세 기업 모두 데이터센터라는 같은 기반에 의존한다는 설명이다. 데이터센터가 제대로 돌아가지 않으면 이들 기업 모두 영향을 받을 수 있다고 말했다.

영상은 데이터센터 운영 구조를 자금 조달, 전력 확보, 컴퓨팅 장비 설치의 순서로 설명했다. 공급업체는 프로세서, 네트워킹, 전력 시스템, 냉각 장치에 대한 주문을 받고, 최종 고객은 컴퓨팅 용량의 사용분에 대해 돈을 낸다. 이런 거래는 여러 회사가 서로 다른 시기에 수익을 낼 수 있는 구조다.

동시에 취약점도 공유하고 있다는 것이 올랜도 킴의 설명이다. 자금 조달 비용이 올라가거나 고객이 확장 계획을 미루면 그 영향이 프로젝트 전체로 번질 수 있다. 공급업체는 주문 연기에 직면할 수 있고, 운영업체는 수익을 얻기까지 더 긴 기간 비용을 부담해야 한다는 것이다.

영상은 엔비디아의 2분기 총 매출을 962억 달러 수준으로 제시하며 이 중 데이터센터 매출이 890억 달러라고 전했다. 92% 정도가 데이터센터에서 나왔고 데이터센터 매출은 전년 대비 두 배 이상 늘었다. 생성형 AI를 넘어 더 넓은 영역을 포괄하면서 앞으로도 데이터센터 매출이 늘어날 것으로 전망됐다.

영상은 매출총이익률이 약 72~75%를 유지하고 있어 수익성도 견조하다고 설명했다. 올랜도 킴은 엔비디아의 사례를 통해 성공적인 공급업체가 얼마나 큰 이점을 얻을 수 있는지 보여준다고 평가했다.

영상은 코어위브의 2분기 실적을 소개했다. 해당 분기 매출은 6억 7,900만 달러였지만, 소프트웨어를 포함한 내부 사용 유형자산과 설비에 64억 2,200만 달러를 지출했다. 이자 비용도 6억 4,000만 달러에 달해 매출의 약 4분의 1을 차지했다고 전했다. 1,040억 달러 규모의 수주 잔고는 사업 전망을 보여주지만, 이를 매출로 인식하는 시점은 납품과 서비스 가용성에 따라 달라진다는 것이다.

버티브 홀딩스는 전력과 냉각 시스템 공급업체로서 2분기 매출이 전년 동기 대비 24% 증가한 32억 7,400만 달러를 기록했다. 영업현금흐름은 11억 달러였고 분기 말 순현금 포지션도 확보했다고 영상은 전했다. 다만 고객 지출에 따른 노출 위험이 완전히 사라진 것은 아니며, 공급 혼잡과 프로젝트 단계적 실행 때문에 매출 인식 시점에 영향을 줄 수 있다고 설명했다.

영상은 포트폴리오를 구성할 때 세 가지 질문을 던져야 한다고 말한다. 먼저 각 종목의 성장을 뒷받침하는 자금이 어디서 나오는지, 그리고 예상 매출의 근거가 된 지출 결정이 무엇인지 확인해야 한다. 데이터센터 추가 건설과 관련된 답변이라면 해당 종목들은 투자 비중을 계산할 때 하나로 합산해 봐야 한다고 말했다.

예를 들어 10만 달러 포트폴리오에서 세 종목에 각각 1만 달러씩 투자하면 개별 종목 비중은 10%를 넘지 않지만, 실질적으로는 3만 달러가 건설 사업에 노출된 셈이다. 같은 요소가 30% 하락한다고 가정하면 포트폴리오의 9%가 줄어든다는 계산이다. 올랜도 킴은 이런 집중을 피하기 위해 헬스케어처럼 다른 요인을 가진 종목을 함께 담아야 한다고 권했다.

두 번째 질문은 누가 신규 자금을 조달해야 하는지다. 영업현금흐름과 투자 지출을 비교하고 부채 만기 구조를 검토해야 한다는 것이다. 내부 자금으로 확장을 조달할 수 있는 기업은 대출이나 신규 주주에 의존하는 기업보다 유리하다고 설명했다. 이런 차이는 경기 침체기의 생존과 기존 주주의 미래 이익에 모두 영향을 준다고 말했다.

세 번째 질문은 성장세가 둔화되면 어떻게 되는지다. 투자가 실패하는 데에는 수요가 급감할 필요가 없고, 빠른 성장률을 기반으로 형성된 주가는 매출 증가율이 둔화되는 것만으로도 어려움을 겪을 수 있다는 것이다. 영상은 오픈AI, 앤트로픽 같은 기업의 매출 성장률이 계속 유지되는지 봐야 한다고 말했다.

올랜도 킴은 이 질문들이 정확한 상관관계나 투자 한도를 제시하지는 않지만, 새로운 투자자가 새로운 수익을 창출하는지 또는 기존 투자자의 가치를 높이는지 파악하는 데 도움이 된다고 말했다. AI 인프라가 포트폴리오에서 큰 비중을 차지하는 것은 정당화될 수 있지만, 이는 의도적인 결정이어야 한다는 것이다.

그는 투자 사이클이 약화되면 어떤 효과가 나타날지 미리 물어봐야 한다고 강조했다. 다른 상품에 투자하더라도 분산 효과는 실제 보유 위험을 바꾸는 범위 안에서만 제한적이라는 것이다. 주가가 폭락할 때 버틸 수 있도록 가장 중요한 공통 요소가 틀린 것으로 드러났을 때도 포트폴리오가 여전히 버틸 수 있는지 점검해야 한다고 결론을 내렸다.